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Ausgewählte Auswirkungen der Einführung des Kapitalanlagegesetzbuchs (KAGB) auf Private Equity Fonds in Deutschland

AutorSebastian Jeuk
VerlagGRIN Verlag
Erscheinungsjahr2015
Seitenanzahl62 Seiten
ISBN9783656927075
FormatePUB/PDF
Kopierschutzkein Kopierschutz/DRM
GerätePC/MAC/eReader/Tablet
Preis29,99 EUR
Masterarbeit aus dem Jahr 2014 im Fachbereich Jura - Zivilrecht / Handelsrecht, Gesellschaftsrecht, Kartellrecht, Wirtschaftsrecht, Note: 1,0, Universität des Saarlandes (Rechts- und Wirtschaftswissenschaftliche Fakultät), Veranstaltung: Wirtschaftsrecht für die Unternehmenspraxis, Sprache: Deutsch, Abstract: Für geschlossene Fonds stellt die Einführung des Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) eine Zäsur dar, da sie hinsichtlich Auflegung, Verwaltung und Vertrieb einer deutlich strengeren Regulierung unterworfen werden als vor Inkrafttreten des KAGB. Da Private Equity Fonds typischerweise als geschlossene Vehikel aufgelegt werden, fallen diese ebenfalls unter die strengere Regulierung. Geschlossene Private Equity Fonds sind von der Regulierung besonders betroffen, da das KAGB in den §§ 287 bis 292 für klassische Private Equity Transaktionen einschränkende Bestimmungen vorsieht. Aber auch die Vorschriften des KAGB zum Vertrieb von Private Equity Fonds und zur Bestellung einer Verwahrstelle stellen die Verwalter von Private Equity Fonds vor neue Herausforderungen. Die in diesem Zusammenhang stehenden gesetzlichen Pflichten und die damit verbundenen Auswirkungen auf das Geschäftsfeld der Verwalter von Private Equity Fonds in Deutschland stellen daher auch den Schwerpunkt dieser Masterarbeit dar. Zuvor wird jedoch erklärt, was allgemein unter einem Private Equity Fonds zu vestehen ist und wie diese vor Inkrafttreten des KAGB in Deutschland reguliert waren. Anschließend wird dargelegt, unter welchen Voraussetzungen ein Private Equity Fonds überhaupt unter den Anwendungsbereich des KAGB fällt und in welchem Umfang die Regulierung auf Fonds und Verwalter Anwendung findet. Sodann werden die verschiedenen Fondstypen des KAGB, die für die Strukturierung eines Private Equity Fonds in Frage kommen, dargestellt.

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B. Private Equity Fonds: Eine Begriffsbestimmung


 

PE-Fonds sind solche Fonds, die grundsätzlich entweder unmittelbar oder mittelbar in nicht börsennotierte Unternehmen investieren. Je nach Form der Beteiligung wird zwischen PE-Fonds, die unmittelbar in Zielunternehmen investieren, sowie Dach- bzw. Feeder-Fonds, die wiederum in andere PE-Fonds anlegen, unterschieden.[9] Eine Beteiligung an den Zielunternehmen, welche auch als Portfoliogesellschaften bezeichnet werden, erfolgt bei den zuletzt genannten Vehikeln somit nur mittelbar über den Direkt-Investment-Fonds. Darüber hinaus gibt es auch Mischfonds, die die zuvor genannten Beteiligungsformen kombinieren. Die mittelbare Investition über Feeder-Fonds erfolgt häufig aufgrund von steuerlichen und regulatorischen Anforderungen auf Investorenseite.[10] Bevor jedoch vertieft auf die Spezifika der drei zuvor genannten Anlagevehikel eingegangen wird, soll zunächst allgemein dargelegt werden, was unter der Anlageform „Private Equity“ zu verstehen ist.

 

I. Private Equity


 

Private Equity steht für Eigenkapital- bzw. eigenkapitalähnliche Beteiligungen an Unternehmen. Im Unterschied zum gewöhnlichen Erwerb von börsennotierten Aktien eines Unternehmens, bei dem es sich ebenfalls um eine Eigenkapitalbeteiligung handelt, erfolgt im Rahmen eines Private Equity Investments eine Beteiligung an Unternehmen, die in der Regel an keiner Börse notiert sind.[11] Typischerweise wird bei einer Private Equity Beteiligung an einem Zielunternehmen danach unterschieden, ob sich das Unternehmen in einer sehr frühen („Early-Stage Investing“) oder schon reiferen Unternehmensphase („Later-Stage-Investing“) befindet. Während der „Early-Stage“ eines Unternehmens steht noch die eigentliche Entwicklung des Produktes bzw. der Dienstleistung, die später auf dem Markt angeboten werden soll, im Vordergrund der Unternehmung. Daran anknüpfend erfolgt die eigentliche Gründung des Unternehmens, bei der Herstellung und Vertrieb in den Fokus rücken. Aufgrund der frühen Marktphase und dem damit verbunden Wachstumspotential bestehen hier besonders hohe Renditechance, die jedoch mit einem entsprechend hohen Risiko einhergehen, da die Gefahr des Scheiterns des Unternehmens vergleichsweise hoch ist. Eine solche außerbörsliche Beteiligung an zumeist noch jungen Unternehmen zur Finanzierung ihrer Gründungs- und Aufbauphase wird auch als Venture Capital bezeichnet. Im Rahmen eines „Later-Stage-Investing“ wird solchen Unternehmen, die sich bereits auf dem Markt etabliert haben und über eine ausgeprägte Organisationsstruktur verfügen, Kapital zur Verfügung gestellt.[12] Die Private Equity Beteiligungen unterschieden sich in den beiden Marktphase unter anderem dadurch, dass bei Venture Capital Investments eine Minderheitsbeteiligung an dem noch jungen Unternehmen eingegangen wird, wohingegen bei den Formen des „Later-Stage-Investing“ vordergründing eine Mehrheitsbeteiligung beabsichtigt wird.[13]

 

In der Praxis haben sich für Private Equity Investitionen verschiedene Finanzierungsformen etabliert. Die bedeutendste PE-Strategie, gemessen am Transaktionsvolumen, sind Leveraged Buyouts („LBO“), bei denen die Akquisition eines Zielunternehmens unter einem hohen Fremdkapitaleinsatz erfolgt. Die Übernahme kann in der Struktur eines Asset (Erwerb aller Vermögensgegenstände und Verbindlichkeiten) oder Share Deal (Erwerb der Gesellschaftsanteile) erfolgen.[14] Eine Sonderform von LBOs stellt das sogenannte Mangement-Buy-Out („MBO“) da, bei dem die Übernahme des Unternehmens durch die bestehende Geschäftsführung initiiert wird. Demgegenüber wird bei einem Mangement-Buy-In („MBI“) die Übernahme des Unternehmens durch eine externe Geschäftsführung finanziert. Eine weitere Finanzierungsform ist die sogenannte Replacement-Finanzierung, bei der ein Private Equity Investor (z.B. ein Private Equity Fonds) von einem Altgesellschafter dessen Anteile am Unternehmen erwirbt. Im Rahmen einer sogenannten Bridge-Finanzierung wird Unternehmen Kapital zur Überbrückung eines Finanzierungsbedarfs zur Verfügung gestellt. Typischer Anwendungsfall einer solchen Überbrückungsfinanzierung ist die Vorbereitung eines Börsengangs. Erfolgt eine Beteiligung an einem in wirtschaflichte Schieflage geratenen Unternehmen, wird dies als Distressed-Debt-Finanzierung bezeichnet. Eine weitere Finanzierungsform ist die Gewährung von Mezzanine-Kapital. Hierbei erfolgt keine gesellschaftsrechtliche Beteiligung, sondern den Portfoliogesellschaften wird zeitlich befristet Fremdkapital, das aufgrund der Nachrangigkeit und des Verzichts auf Besicherung der Eigenkapitalfinanzierung nahe steht, zur Verfügung gestellt. Eine solche Finanzierung kann beispielsweise in Form von Genussrechten, Wandelanleihen oder partiarischen Darlehen erfolgen. Streng genommen ist die Mezzanine-Finanzierung keine eigenständige Form der Private-Equity-Finanzierung, da sie in der Regel flankierend zu anderen Finanzierungsformen (z.B. im Rahmen von LBOs oder der Vorbereitung eines Börsengangs) eingesetzt wird.[15]

 

Private Equity Strategien zielen in erster Linie nicht auf die Generierung von laufenden Erträgen wie Zinsen oder Dividenden ab, sondern es wird bereits bei Einstieg in das Investment beabsichtigt, den Wert des Zielunternehmens zu steigern, um durch einen späteren Verkauf dieses Unternehmens eine hohe Rendite zu erzielen.[16] Der Investitionshorizont einer klassischen Private Equity Investition ist daher auch regelmäßig von langfristiger Dauer. Für den späteren Verkauf eines Zielunternehmens, was auch als „Exit“ bezeichnet wird, haben sich in der Praxis mehrere Formen herausgebildet. Einerseits besteht die Möglichkeit, die Anteile an dem Unternehmen im Rahmen eines „Initial Public Offering“ (IPO) an der Börse zu platzieren. Alternativ bietet sich auch ein Verkauf an einen institutionellen oder strategischen Investor an („Trade Sale“). Ebenfalls geläufig sind sogenannte „Secondary Sales“, bei denen der ursprüngliche Private Equity Investor die Portfoliogesellschaft an einen PE-Fonds veräußert. Eine weitere Exit-Möglichkeit besteht in sogenannten „Share-Buy-backs“, bei denen die Anteile an die Altgesellschafter der Portfoliogesellschaft veräußert werden. Sofern keine der zuvor genannten Exit-Möglichkeiten Aussicht auf Erfolgt verspricht, erfolgt in der Regel die Liquidation der Portfoliogesellschaft in Form der Veräußerung aller Aktiva und der Ablösung der Schulden des Unternehmens. Dies wird bei LBOs häufig zu einem Totalverlust der Kapitalgeber führen, da aufgrund des hohen Fremdkapitaleinsatzes die Schulden den Liquidationserlös weit übersteigen.[17]

 

II. Formen von Private Equity Fonds


 

Eine Private Equity Investition in ein Zielunternehmen erfolgt zumeist über einen von einem Private Equity Emissionshaus aufgelegten PE-Fonds. In diesem Anlagevehikel „poolen“ überwiegend institutionelle Anleger ihr Kapital zu Anlagezwecken in Private Equity Investments. Als Investoren von PE-Fonds kommen unter anderem Stiftungen, Pensionskassen, Banken und auch reiche Privatpersonen in Betracht.[18] Nach einer aktuellen Studie von Coller Capital zeigen momentan insbesondere Family Offices und Versicherungsunternehmen ein großes Interesse an einer Investition in PE-Fonds.[19] Die durch die Investoren eingezahlten Gelder investiert der PE-Fonds in ein oder mehrere Zielunterunternehmen oder in weitere Private Equity (Ziel-)Fonds. Im Folgenden werden die Anlageformen Private Equity Fonds mit Direktinvestments sowie Dach- bzw. Feeder-Fonds beschrieben und die Unterschiede dargestellt.

 

1. Private Equity Fonds mit Direktinvestments


 

Bei einem PE-Fonds mit Direktinvestments wird das von den Investoren eingesammelte Kapital den nicht börsennotierten Portfoliogesellschaften in Form einer Eigenkapitalbeteiligung unmittelbar oder mittelbar durch Zwischenschaltung einer Kapitalgesellschaft zur Verfügung gestellt. Häufig gewähren PE-Fonds den Portfoliogesellschaften alternativ oder neben einer Eigenkapitalbeteiligung auch Mezzanine-Kapital in Form von nachrangigem oder unbesichertem Fremdkapital.[20] Im Rahmen von sog. PIPE-Transaktionen (Private Investments in Public Equity) beteiligen sich PE-Fonds auch an börsennotierten Unternehmen, was jedoch eher die Ausnahme darstellt.[21] Grundsätzlich sind alle Finanzierungsformen wie bereits unter Abschnitt B.I. dargestellt möglich. PE-Fonds spezialisieren sich aber in der Regel auf eine der folgenden Strategien: Leveraged Buyouts, Venture Capital, Mezzanine Finance oder Distressed Assets. Zusätzlich erfolgt häufig eine Fokussierung auf bestimmte regionale Märkte und/oder Branchen.[22]

 

PE-Fonds mit Ausnahme von Venture Capital Fonds streben regelmäßig den Erwerb von Mehrheitsbeteiligungen oder einer wesentlichen Mehrheitsbeteiligung an, um somit einen wesentlichen Einfluss auf die Unternehmensführung auszuüben zu können, wodurch der Wert der Portfoliogesellschaft zum Zwecke eines späteren Exits gesteigert werden soll.[23] Der überwiegende Teil des Fondsvermögens wird während der Zeichnungsphase, die in der Regel zwischen 3 bis 18 Monate beträgt, von den...

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