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E-Book

Finance

AutorKlaus Spremann
VerlagDe Gruyter Oldenbourg
Erscheinungsjahr2007
Seitenanzahl506 Seiten
ISBN9783486582840
FormatPDF
KopierschutzWasserzeichen/DRM
GerätePC/MAC/eReader/Tablet
Preis29,80 EUR

Das Buch beinhaltet ebenso einige Portraits: Die didaktische Erfahrung lehrt, dass man sich wissenschaftliche Ergebnisse und Ansätze besser merken kann, wenn eine Assoziation zu jener Person bildlich konkret wird, der wir den betreffenden Denkansatz verdanken. In der Unternehmenspraxis verschmelzen Investitions- und Finanzierungsentscheidungen zunehmend. Auch die Wissenschaft hat sich unter dem Titel »Finance« diesem Thema zugewandt.

Dieses Buch gibt eindrucksvoll den aktuellen Status quo auf diesem jungen Wissensgebiet wieder. Es präsentiert leicht verständlich und didaktisch anspruchsvoll das Fachwissen und entwickelt genau die Methoden, die in der Finance heute zum Standard gehören.

Das Buch behandelt unter anderem die Themen Rendite, Risiko und Wert. Es geht ferner auf die Unternehmensbewertung ein. Daneben wird auch die Finanzmarktforschung unter die Lupe genommen und das Asset Pricing behandelt.

Das Lehrbuch wendet sich gleichermaßen an Studierende der Betriebs- wie der Volkswirtschaftslehre.

Der Autor

Prof. Dr. Klaus Spremann ist Direktor am Schweizerischen Institut für Banken und Finanzen (seit 1990). Er studierte Mathematik an der TU München: 1972 Dipl.-Math., 1973 Promotion zum Dr.rer.nat., Habilitation 1975 an der wirtschaftswissenschaftlichen Fakultät der Universität Karlsruhe. Von 1977-90 war SPREMANN Professor für Wirtschaftswissenschaften im Studiengang Wirtschaftsmathematik an der Universität Ulm. Gastprofessuren an der University of British Columbia in Vancouver B.C. (1982), der National Taiwan University in Taipeh (1987), der Universität Innsbruck (2004). Zwei Jahre (1993-94) HongkongBank Professor of International Finance an der University of Hong Kong.

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Leseprobe

7. Risikoprämie (S. 185-186)

Es wird höchste Zeit, die Rendite näher zu bestimmen, mit der diskontiert wird. Wes handelt sich dabei um die Rendite, die bei vergleichbaren Risiken erwartet werden kann. Diese Renditeerwartung wird mit dem Capital Asset Pricing Model (CAPM) bestimmt. Das CAPM erlaubt es, die mit dem Aktienindex verbundene Renditeerwartung — sie wird aufgrund historischer Renditen geschätzt — in die Renditeerwartung einer einzelnen Investition umzurechnen. Die Schlüsselgröße bei der Umrechnung ist die Relation, in der das nicht diversifizierbare Risiko der betrachteten Investition oder Unternehmung zum Risiko des Indexes steht. Diese Relation ist das Beta.

7.1 Diskontierung ...................................................................................... 185
7.2 Marktrendite ........................................................................................ 200
7.3 Capital Asset Pricing Model ................................................................ 213
7.4 Ergänzungen und Fragen.................................................................... 225

7.1 Diskontierung

Lernziele: 1. Diskontierung mit der Risikoprämienmethode. 2. Repetition von Erwartungswert, Varianz und Normalverteilung.

7.1.1 Rekapitulation

Wir rufen kurz das Vorgehen der beiden letzten Kapitel in Erinnerung. - Der Wert eines Objekts ist gleich dem Preis, den es in einem gut funktionierenden Markt hat. Der Wert einer Investition oder Unternehmung wird in der Finance daher als Preis verstanden, den sie in einem perfekten Kapitalmarkt hat.

- Der perfekte Kapitalmarkt ist ein idealisiertes Modell der wirklichen Finanzmärkte und Börsen. Zur Erinnerung vier Eigenschaften: 1. Es gibt keine Transaktionskosten. 2. Jedermann hat einen vollständigen Überblick. 3. Alle gehandelten Objekte — das sind Ansprüche auf zukünftige Zahlungen — haben Preise, die der Grundlogik eines ideal funktionierenden Marktes genügen: Proportionalität und Wertadditivität sind erfüllt.

- Nach dem Dividend Discount Model DDM ist (bei Transversalität) der Wert einer Unternehmung oder einer Beteiligung gleich der Summe der Barwerte der prognostizierten Rückflüsse. Grundlage für die Prognose der Rückflüsse ist die allgemeine Sicht im Markt (materielle Korrektheit), nicht aber eine davon abweichende Einzelmeinung.

- MODIGLIANI und MILLER argumentieren, dass im perfekten Kapitalmarkt die Dividendenpolitik keinen Einfluss auf den Wert hat. Deshalb kann die Bewertung einer Unternehmung anhand der tatsächlichen oder, genauso gut, einer fiktiven Reihe von Ausschüttungen an die Anteilseigner erfolgen. Wird die Bewertung anhand einer fiktiven Ausschüttungsreihe vorgenommen, dann muss auf Konsistenz der Planung geachtet werden: Schüttet die Unternehmung in der Modellbetrachtung, die für die Bewertung vorgenommen wird, mehr Gelder aus, dann wächst sie langsamer. Schüttet sie im „Sandkastenspiel" weniger aus, dann wächst sie schneller.

Blick ins Buch
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis8
1. Prolog12
1.1 Zum Gegenstand des Buches12
1.2 Und was ich noch sagen wollte …20
2. Investition und Rendite22
2.1 Investitionsrechnung22
2.1.1 Zahlungsreihe22
2.1.2 Proportionalität24
2.1.3 Wertadditivität26
2.1.4 Kapitalwert28
2.1.5 Unendliche Reihe von Zahlungen29
2.2 Stetige Zeit38
2.2.1 Unterjährige Renditen38
2.2.2 Logarithmenrechnung40
2.2.3 Stetige Rendite41
2.2.4 Unsichere Renditen43
2.2.5 Die Sheppardsche Korrektur45
2.3 Ergänzungen und Fragen47
3. Finanzierung50
3.1 Finanzierung50
3.1.1 Finanzierung als Verkauf von Rechten50
3.1.2 Eigen- und Fremdkapital52
3.1.3 Finanzierung — zwei Vorentscheidungen55
3.1.4 Die Finanzierung als Vorgehen57
3.1.5 Die Unternehmung als Pool60
3.1.6 Finanzierung als Zahlungsreihe62
3.2 Kenngrößen64
3.2.1 Vom Umsatz zum Cashflow64
3.2.2 Verwendung des Cashflows67
3.2.3 Gewinn69
3.2.4 EBIT und EBITDA72
3.2.5 Finanzplanung — realistische Annahmen75
3.2.6 Kennzahlen77
3.3 Ergänzungen und Fragen81
3.3.1 Ergänzung: Securitization81
3.3.2 Indirekte Bestimmung des Cashflows83
3.3.3 Ergänzung: CAPEX84
3.3.4 Zusammenfassung85
3.3.5 Fragen und Aufgaben86
3.3.6 Antworten und Lösungen87
4. Capital-Budgeting88
4.1 … ohne Kapitalmarkt88
4.1.1 Annahmen zur Vereinfachung88
4.1.2 Formalisierung90
4.1.3 Heterogenität92
4.1.4 Lösung nach DEAN94
4.1.5 Eine zweite Formulierung97
4.2 … mit Kapitalmarkt100
4.2.1 Capital-Budgeting nach FISHER100
4.2.2 Formale Begründung der vier Punkte102
4.2.3 Ein einfaches Zahlenbeispiel105
4.2.4 Grafische Darstellung108
4.3 Von der klassischen zur neoklassischen Finance112
4.3.1 Zwischenfazit112
4.3.2 FISHER als Wegbereiter der neoklassischen Finance113
4.4 Ergänzungen und Fragen115
4.4.1 Zusammenfassung115
4.4.2 Fragen und Aufgaben116
4.4.3 Antworten und Lösungen117
5. MODIGLIANI und MILLER118
5.1 DDM und Transversalität118
5.1.1 Der perfekte (große) Kapitalmarkt118
5.1.2 Unternehmenswert121
5.1.3 Dividend Discount Model123
5.1.4 Kommentar125
5.1.5 Transversalität127
5.1.6 Betriebsvermögen und Finanzanlagen129
5.1.7 Perlen und Lasten131
5.2 GGM und MM132
5.2.1 Das Gordonsche Wachstumsmodell132
5.2.2 Die Summe von DYD und Wachstumsrate135
5.2.3 Irrelevanz der Dividendenpolitik138
5.3 Ergänzungen und Fragen143
5.3.1 Wert und Preis143
5.3.2 Ein Paradoxon: Wer wenig erwartet, bekommt viel146
5.3.3 Substanzwert und Ertragswert in der Rückblende147
5.3.4 Zusammenfassung149
5.3.5 Fragen und Aufgaben150
5.3.6 Lösungen und Antworten152
6. Unternehmensbewertung154
6.1 Ertragsbewertung154
6.1.1 Die große praktische Bedeutung von MM154
6.1.2 Warum sind fiktive Ausschüttungen nützlicher?157
6.1.3 Ertragsbewertung159
6.1.4 Zur Schätzung des organischen Wachstums162
6.2 Discounted Cash Flow164
6.2.1 Cashflows als fiktive Ausschüttungen164
6.2.2 Freie Cashflows166
6.2.3 DCF-Formel168
6.2.4 Budgetierte Investitionen170
6.2.5 Drei Fallstricke173
6.2.6 Wie es 1980 zum Shareholder-Value-Ansatz kam173
6.3 Bewertungspraxis177
6.3.1 Fünf Punkte und ihre praktische Umsetzung177
6.3.2 Objektiver Wert versus subjektiver Entscheidungswert179
6.3.3 Der Wirtschaftsprüfer als Berater182
6.3.4 Verhandlungsgespräche185
6.4 Ergänzungen und Fragen188
6.4.1 Multiplikatorenansätze188
6.4.2 Residual Income Valuation Model (RIM)190
6.4.3 Tobin’s Q192
6.4.4 Zusammenfassung193
6.4.5 Fragen und Aufgaben194
6.4.6 Lösungen195
7. Risikoprämie196
7.1 Diskontierung196
7.1.1 Rekapitulation196
7.1.2 Risikoabschlag im Zähler oder Risikoprämie im Nenner199
7.1.3 Zur Äquivalenz von Abschlag und Zuschlag202
7.1.4 Repetition: Erwartungswert und Varianz203
7.1.5 Repetition: Normalverteilung206
7.2 Marktrendite211
7.2.1 Das Urnenmodell „iid“211
7.2.2 EMH und Stationarität213
7.2.3 Stichproben216
7.2.4 Random-Walk — logarithmische Skala220
7.2.5 Random Walk — Parameter222
7.3 Capital Asset Pricing Model224
7.3.1 Das Einfaktor-Modell224
7.3.2 Das CAPM227
7.3.3 Beta229
7.3.4 Was heißt, das CAPM anzuwenden?232
7.4 Ergänzungen und Fragen237
8. Portfoliotheorie242
8.1 Effiziente Portfolios — MARKOWITZ243
8.1.1 Beschreibung der Entscheidungssituation243
8.1.2 Das Risk-Return-Diagramm246
8.1.3 Die Markowitzsche Effizienzkurve249
8.1.4 Das Minimum-Varianz-Portfolio251
8.1.5 Berechnung der effizienten Portfolios252
8.2 Kapitalmarktlinie — TOBIN261
8.2.1 Die Kapitalmarktlinie261
8.2.2 Tobin-Separation264
8.2.3 Die nutzenmaximale Asset-Allokation auf der Kapitalmarktlinie265
8.2.4 Ermittlung des Marktportfolios: Kapitalisierungs-Methode267
8.2.5 Ermittlung des Marktportfolios — Optimizer270
8.2.6 Zur Lösung im Fall n = 2273
8.3 Ergänzungen und Fragen275
9. Hedging278
9.1 Terminkontrakte278
9.1.1 Preisunsicherheit und Termingeschäfte278
9.1.2 Was der Terminmarkt leistet280
9.1.3 Backwardation und Contango283
9.1.4 Formel für den Terminkurs286
9.1.5 Ergänzung: Futures291
9.2 Hedging292
9.2.1 Das Payoff-Diagramm292
9.2.2 Absicherung294
9.2.3 Die gedeckte Zinsparität296
9.2.4 Minimale Varianz298
9.2.5 Normal-Hedge, Reversed-Hedge und Texas-Hedge300
9.2.6 Sollte eine Unternehmung überhaupt hedgen?301
9.2.7 Arten der Risikobewältigung304
9.3 Ergänzungen und Fragen305
10. Optionen310
10.1 Finanzoptionen310
10.1.1 Calls und Puts310
10.1.2 Payoff-Diagramm312
10.1.3 Strategien mit Kaufsoptionen315
10.1.4 Strategien mit Verkaufsoptionen316
10.1.5 Wert, Prämie und Aufgeld318
10.2 Optionsbewertung319
10.2.1 Black-Scholes-Formel319
10.2.2 Einflussfaktoren326
10.2.3 Greek Letters328
10.2.4 Put-Call-Parität329
10.3 Ergänzungen und Fragen333
11. Arbitrage342
11.1 Risikoneutrale Wahrscheinlichkeiten342
11.1.1 Zwei Bewertungsansätze342
11.1.2 Beschreibung der Call-Option345
11.1.3 Replikation346
11.1.4 Replikation einer Put-Option348
11.1.5 Zustandspreise349
11.1.6 Pseudowahrscheinlichkeiten — primaler Rechenweg350
11.1.7 Dualer Rechenweg354
11.2 Binomial-Modell356
11.2.1 Warum mehr als zwei Zustände?356
11.2.2 Rückwärtsrechnung359
11.2.3 Ein weiteres Beispiel363
11.2.4 Zur Kalibrierung des Binomial-Modells367
11.2.5 Die allgemeinen Pseudowahrscheinlichkeiten370
11.3 Arbitrage Pricing Theory373
11.3.1 Die grundlegende Idee373
11.3.2 Arbitrage376
11.3.3 Bestimmung der APT-Prämien378
11.4 Ergänzungen und Fragen380
12. Corporate Finance — Steuern384
12.1 Ein neues Paradigma384
12.1.1 Fremdkapital als Thema384
12.1.2 Interessenskonflikte387
12.1.3 Kapitalstruktur389
12.1.4 Equity-Value und Entity-Value391
12.2 Keine Besteuerung394
12.2.1 Zahlungsüberschüsse und WACC394
12.2.2 Leverage396
12.2.3 Nochmals MODIGLIANI und MILLER — keine Besteuerung399
12.3 Unternehmenswert bei Steuern401
12.3.1 Zahlungsüberschüsse bei nicht-finanzierungsneutralen Steuern401
12.3.2 MILES und EZZELL404
12.4 Ergänzungen und Fragen409
13. Corporate Finance — Kreditrisiko414
13.1 Kreditrisiko414
13.1.1 Merton-Modell414
13.1.2 KMV-Modell420
13.2 Interessenskonflikte425
13.2.1 Asymmetrische Information425
13.2.2 Hackordnung der Finanzierung426
13.2.3 Prinzipal-Agenten-Beziehung428
13.2.4 Credit-Covenants430
13.2.5 Gläubigerschutz432
13.2.6 Nochmals die Kapitalstruktur434
13.3 Ergänzungen und Fragen435
14. Empirische Finance — Tests438
14.1 Empirische Forschung438
14.1.1 Welche Konstellation die Empirische Finance begünstigt438
14.1.2 Wissenschaftstheorie441
14.1.3 Wirkungszusammenhänge und Kausalität444
14.2 Tests zur EMH447
14.2.1 Welche Annahme testen?447
14.2.2 Serielle Korrelation — COWLES und JONES449
14.2.3 EMH: Welche Informationen sind in den Kursen enthalten?452
14.2.4 Tests der EMH455
14.2.5 Gibt es auch nicht-effiziente Märkte?459
14.2.6 Verbundhypothese460
14.2.7 Die weitere Forschung zur Informationseffizienz462
14.3 Empirische Tests des CAPM466
14.3.1 Warum das CAPM testen?466
14.3.2 Anomalien und weitere Faktoren469
14.3.3 Zwischenfazit471
14.3.4 FAMA und FRENCH 1992473
14.4 Ergänzungen und Fragen475
15. Empirische Finance — Faktormodelle478
15.1 CHEN, ROLL und ROSS 1986478
15.1.1 Erweiterungen des Einfaktor-Modells478
15.1.2 Das Modell CRR86481
15.2 FAMA und FRENCH 1993 bis 1998486
15.2.1 Das Dreifaktor-Modell FF93-98486
15.2.2 FF93-98 — Ergebnisse490
15.2.3 Renditetreppe491
15.2.4 Faktoren oder Risiken?493
15.2.5 Covariance To Business Activity496
15.3 Ergänzungen und Fragen498
16. Verzeichnis500

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