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Handelsregeln bei Preisschwankungen an Börsen.

Autor	Andreas Hense
Verlag	Duncker & Humblot GmbH
Erscheinungsjahr	2010
Reihe	Volkswirtschaftliche Schriften 555
Seitenanzahl	261 Seiten
ISBN	9783428519095
Format	PDF
Kopierschutz	Wasserzeichen
Geräte	PC/MAC/eReader/Tablet
Preis	69,90 EUR

An vielen Börsen weltweit kann der Handel bei hoher Volatilität und drohenden Kursstürzen durch die Auslösung von so genannten Circuit Breakern temporär unterbrochen oder beschränkt werden. Diese Regeln modifizieren während ihrer Aktivierung vorübergehend den regulatorischen Rahmen des Börsenhandels und sollen einen unkontrollierten Marktzusammenbruch verhindern. Gestützt auf die Aussagen einer Vielzahl mikrostrukturtheoretischer Modelle präsentiert der Autor ein umfassendes, empirisch belegtes Bild zur Wirkungsweise von Circuit Breakern. Insgesamt lässt sich ihre Effizienz weder theoretisch noch empirisch nachweisen. Die Untersuchung der Auslösung der Circuit Breaker an der NYSE im Oktober 1997 zeigt, dass die Handelseinschränkungen im Vorfeld von volatilitätssteigernden Magneteffekten begleitet wurden und die Unsicherheit der Marktakteure nachhaltig erhöht haben. Statt die Marktbedingungen zu verbessern, hat ihre Aktivierung zur Entstehung bzw. Verstärkung von Ineffizienzen beigetragen.

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Inhaltsverzeichnis

Vorwort	6
Inhaltsverzeichnis	8
Abbildungsverzeichnis	14
Tabellenverzeichnis	16
Abkürzungsverzeichnis	18
Kapitel 1: Einleitung	20
A. Einführung in die Problemstellung	20
B. Gang der Untersuchung	24
Kapitel 2: Kursschwankungen als Problem der Marktallokation	26
A. Die Funktionen der Preise im ökonomischen Ansatz	26
B. Effiziente Preisbildung auf Kapitalmärkten	30
I. Die Transformationsleistung von Kapitalmärkten	30
II. Markt- und Informationseffizienz	33
1. Die Effizienzthese	33
2. Schwache Informationseffizienz	34
3. Halbstrenge Informationseffizienz	36
4. Strenge Informationseffizienz	39
C. Die ökonomische Interpretation von Kursschwankungen	39
I.Wohlfahrtseffekte	39
II. Fundamental- versus handelsinduzierte Volatilität	42
D. Empirische Evidenz einer erhöhten Kursvolatilität	42
I. Excess Volatility	43
II. Testergebnisse für die internationalen Aktienmärkte	44
E. Erklärungsansätze einer übermäßigen Preisvariabilität	47
I. Die Bedeutung der Spekulation	47
1. Spekulation und Arbitrage	47
2. Ursachen spekulativen Verhaltens	48
3. Stabilisierende Spekulation	49
4. Destabilisierende Spekulation	51
II. Die Theorie spekulativer Blasen	53
1. Entstehung von Spekulationsblasen durch selbsterfüllende Erwartungen	53
2. Vereinbarkeit spekulativer Preisblasen mit rationaler Erwartungsbildung	55
III. Verhaltenstheoretische Erklärungsversuche	56
1. Noise	56
2. Positive Feedback	59
3. Market Fads	60
4. Market Overreaction	61
F. Fazit zur volkswirtschaftlichen Relevanz stabiler Kursbewegungen	63
Kapitel 3: Circuit Breaker als Instrument zur Beherrschung starker Kursschwankungen an Börsen	65
A.Wertpapierhandel an Börsen	65
I. Handelsobjekte	66
II. Handelsphasen	69
1. Informationsgewinnung	70
2. Orderrouting	70
3. Handelsabschluss	72
4. Abwicklung	72
III. Handelsverfahren	73
1. Auktionsmärkte	74
2. Händlermärkte	76
3. Hybride Handelsverfahren	77
IV. Handelsmotive	78
1. Trading	78
2. Hedging	79
3. Arbitrage	81
V. Börsenregulierung	82
1. Der Laissez-faire-Ansatz freier Märkte	82
2. Marktversagen	83
3. Kompetenzzuordnung	85
B. Circuit Breakerals Teil der institutionellen Börsenordnung	86
I. Begriff	86
II. Ziele der Installation	87
III. Formen und institutionelles Design an den globalen Börsenplätzen	88
IV. Implementierung an amerikanischen Finanztitelbörsen	92
1. New York Stock Exchange	92
2. Chicago Mercantile Exchange	95
C. Die Ableitung von Effizienzkriterien	97
I. Börsen als Primär- und Sekundärmärkte	98
II. Kursvolatilität	100
III. Marktliquidität	101
IV. Höhe der Transaktionskosten	103
D. Fazit zur Implementierung von Circuit Breakern als stabilisierendes Ordnungselement	105
Kapitel 4: Die Handels- und Stabilisierungseffekte von Circuit Breakern	107
A. Aktivierung bedingter Handelsregeln bei starken Preisschwankungen	108
I. Cooling Off irrationaler Reaktionen	108
II. Heilung des informationsbedingten Marktversagens	109
III. Das Verhalten wertorientierter Marktteilnehmer	110
1. Gefahr der adversen Selektion der Marktteilnehmer	110
2. Handelsaussetzungen zur Stärkung wertorientierter Tradingstrategien	111
3. Positive-Feedback-Trading und trendverstärkende Spekulation	112
IV. Learning through Trading	113
B. Der Einfluss auf Bestandsrisiken und die Liquiditätsversorgung	115
I. Die Liquidität von Auktionsmärkten	116
II. Kurssetzung und Handelsbestand von Market Makern	118
C. Kurz- und langfristige Marktrückzugsstrategien	119
I. Magneteffekte	119
II. Dauerhafter Marktaustritt einzelner Handelsakteure	121
D. Margining, Clearing und die Solvenz der Marktakteure	123
I. Institutionelle Kreditabsicherungsmechanismen	123
II. Margin Calls und Marktliquidität	124
1. Zahlungsunsicherheiten und Kreditgrenzen bei plötzlichen Kursstürzen	124
2. Überwindung der institutionellen Restriktionen	125
III. Die Bedeutung der Zentralbank	127
IV. Der Einfluss der Systemkapazitäten	129
E. Beschränkungen einzelner Auftragsarten	130
I. Indexarbitrage	130
1. Rechtfertigung regulatorischer Eingriffe	130
2. Verletzung des Einheitsmarktes durch Circuit Breaker	132
II. Portfolio Insurance	133
1. Programmgesteuerte Absicherungsstrategien als Form des Positive-Feedback-Handels	133
2. Die Kaskadentheorie	134
F. Effizienzwirkungen der gewählten Implementierungsform	136
I. Regelbindung versus Ermessensentscheidung	136
1. Automatische Aktivierung von Circuit Breakern	136
2. Diskretionäre Handelseinschränkungen in Krisensituationen	138
II. Die Koordination von Circuit Breakern	141
1. Spillover-Effekte	141
2. Koordinationskonzepte	143
3. Abstimmung zwischen nationalen und internationalen Börsenplätzen	144
G. Der Einfluss des politischen Entscheidungsprozesses	146
I. Gefangenen-Dilemma	146
II. Rent Seeking	149
H. Fazit zur Vorteilhaftigkeit von Circuit Breakern aus modelltheoretischer Sicht	150
Kapitel 5: Empirische Fakten zur Effizienz von Handelseinschränkungen an den amerikanischen Wertpapierbörsen	152
A. Volatilitätsvergleiche des Kursverhaltens	152
B. Programmhandel und Marktvolatilität	154
I. Einfluss automatisch ausgelöster Handelsstrategien	154
II. Beschränkung der Indexarbitrage durch Rule 80A	156
C. Die Wirkung von Kurslimits	161
I. Evidenz für die CME	161
II. Untersuchungen nicht-amerikanischer Börsenplätze	163
III. Kursschranken an Warenterminbörsen	164
D. Sicherheitseinlagen, Volatilitätsniveau und Circuit Breaker	165
I. Handelsbeschränkungen zur Bewältigung von Margin Calls	166
II. Hohe Margins zur Dämpfung der Volatilität	166
E. Der Einfluss herkömmlicher Handelsaussetzungen auf das laufende Börsengeschehen	169
I. Tägliche Handelsschließung und -eröffnung	169
II. Handelsunterbrechungen für einzelne Aktien	171
F. Fazit zur Vorteilhaftigkeit von Circuit Breakern aus empirischer Sicht	174
Kapitel 6: Empirische Untersuchung der Effizienz von Handelsunterbrechungen nach Rule 80B	176
A. Die Auslösung von Rule 80B im Oktober 1997	176
I. Rekonstruktion der Handelsereignisse	177
II. Handelsanalyse und Interviews der SEC	179
III. Untersuchungen des Orderflusses durch Goldstein / Kavajecz	181
B. Beschreibung des Untersuchungsdesigns	184
I. Zielsetzung und Ableitung von Hypothesen	184
II. Datenbasis	186
III. Volatilitätsmaß	187
C. Gravitationshypothese	188
I. Abbildung von Magneteffekten	188
II. Beschreibung der Schätzgrößen	189
III. Festlegung der Analyseintervalle	192
IV. Statistische Eigenschaften der Paneldatensätze	193
V. Die Ergebnisse der Schätzmodelle	194
1. Regression nach dem OLS-Verfahren	194
2. GLS-Schätzungen	197
3. Schätzungen unter Berücksichtigung von Individualeffekten	199
VI. Fazit zur Existenz eines Magneteffektes	201
D. Überreaktionshypothese	201
I. Annahme der Handelsberuhigung durch Rule 80B	202
II. Parametrische Vergleichstests	203
1. Testansatz und Beschreibung der Prüfgrößen	203
2. Bildung der Prüfsample	203
3. Testergebnisse	204
III. Regressionsanalyse	207
1. Ableitung der Modellgleichung	207
2. Ergebnisse der Schätzungen	209
IV. Fazit zum Cooling Off durch Rule 80B	211
E. Informationshypothese	212
I. Kursverzerrungen und Noise durch Handelsunterbrechungen	212
II. Tests über die Autokorrelationskoeffizienten	212
III. Untersuchung auf der Basis gleitender Durchschnitte	214
IV. Fazit zur Verzögerung der Preisanpassung durch Rule 80B	217
Kapitel 7: Zusammenfassung und Schlussfolgerungen	218
A. Zur Effizienz von Circuit Breakern	218
B. Zur Abwendung eines Börsencrashs	222
Anhang	224
Literaturverzeichnis	233
Sachregister	259

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