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Handelsregeln bei Preisschwankungen an Börsen.

AutorAndreas Hense
VerlagDuncker & Humblot GmbH
Erscheinungsjahr2010
Seitenanzahl261 Seiten
ISBN9783428519095
FormatPDF
KopierschutzWasserzeichen
GerätePC/MAC/eReader/Tablet
Preis62,00 EUR
An vielen Börsen weltweit kann der Handel bei hoher Volatilität und drohenden Kursstürzen durch die Auslösung von so genannten Circuit Breakern temporär unterbrochen oder beschränkt werden. Diese Regeln modifizieren während ihrer Aktivierung vorübergehend den regulatorischen Rahmen des Börsenhandels und sollen einen unkontrollierten Marktzusammenbruch verhindern. Gestützt auf die Aussagen einer Vielzahl mikrostrukturtheoretischer Modelle präsentiert der Autor ein umfassendes, empirisch belegtes Bild zur Wirkungsweise von Circuit Breakern. Insgesamt lässt sich ihre Effizienz weder theoretisch noch empirisch nachweisen. Die Untersuchung der Auslösung der Circuit Breaker an der NYSE im Oktober 1997 zeigt, dass die Handelseinschränkungen im Vorfeld von volatilitätssteigernden Magneteffekten begleitet wurden und die Unsicherheit der Marktakteure nachhaltig erhöht haben. Statt die Marktbedingungen zu verbessern, hat ihre Aktivierung zur Entstehung bzw. Verstärkung von Ineffizienzen beigetragen.

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Inhaltsverzeichnis
Vorwort6
Inhaltsverzeichnis8
Abbildungsverzeichnis14
Tabellenverzeichnis16
Abkürzungsverzeichnis18
Kapitel 1: Einleitung20
A. Einführung in die Problemstellung20
B. Gang der Untersuchung24
Kapitel 2: Kursschwankungen als Problem der Marktallokation26
A. Die Funktionen der Preise im ökonomischen Ansatz26
B. Effiziente Preisbildung auf Kapitalmärkten30
I. Die Transformationsleistung von Kapitalmärkten30
II. Markt- und Informationseffizienz33
1. Die Effizienzthese33
2. Schwache Informationseffizienz34
3. Halbstrenge Informationseffizienz36
4. Strenge Informationseffizienz39
C. Die ökonomische Interpretation von Kursschwankungen39
I.Wohlfahrtseffekte39
II. Fundamental- versus handelsinduzierte Volatilität42
D. Empirische Evidenz einer erhöhten Kursvolatilität42
I. Excess Volatility43
II. Testergebnisse für die internationalen Aktienmärkte44
E. Erklärungsansätze einer übermäßigen Preisvariabilität47
I. Die Bedeutung der Spekulation47
1. Spekulation und Arbitrage47
2. Ursachen spekulativen Verhaltens48
3. Stabilisierende Spekulation49
4. Destabilisierende Spekulation51
II. Die Theorie spekulativer Blasen53
1. Entstehung von Spekulationsblasen durch selbsterfüllende Erwartungen53
2. Vereinbarkeit spekulativer Preisblasen mit rationaler Erwartungsbildung55
III. Verhaltenstheoretische Erklärungsversuche56
1. Noise56
2. Positive Feedback59
3. Market Fads60
4. Market Overreaction61
F. Fazit zur volkswirtschaftlichen Relevanz stabiler Kursbewegungen63
Kapitel 3: Circuit Breaker als Instrument zur Beherrschung starker Kursschwankungen an Börsen65
A.Wertpapierhandel an Börsen65
I. Handelsobjekte66
II. Handelsphasen69
1. Informationsgewinnung70
2. Orderrouting70
3. Handelsabschluss72
4. Abwicklung72
III. Handelsverfahren73
1. Auktionsmärkte74
2. Händlermärkte76
3. Hybride Handelsverfahren77
IV. Handelsmotive78
1. Trading78
2. Hedging79
3. Arbitrage81
V. Börsenregulierung82
1. Der Laissez-faire-Ansatz freier Märkte82
2. Marktversagen83
3. Kompetenzzuordnung85
B. Circuit Breakerals Teil der institutionellen Börsenordnung86
I. Begriff86
II. Ziele der Installation87
III. Formen und institutionelles Design an den globalen Börsenplätzen88
IV. Implementierung an amerikanischen Finanztitelbörsen92
1. New York Stock Exchange92
2. Chicago Mercantile Exchange95
C. Die Ableitung von Effizienzkriterien97
I. Börsen als Primär- und Sekundärmärkte98
II. Kursvolatilität100
III. Marktliquidität101
IV. Höhe der Transaktionskosten103
D. Fazit zur Implementierung von Circuit Breakern als stabilisierendes Ordnungselement105
Kapitel 4: Die Handels- und Stabilisierungseffekte von Circuit Breakern107
A. Aktivierung bedingter Handelsregeln bei starken Preisschwankungen108
I. Cooling Off irrationaler Reaktionen108
II. Heilung des informationsbedingten Marktversagens109
III. Das Verhalten wertorientierter Marktteilnehmer110
1. Gefahr der adversen Selektion der Marktteilnehmer110
2. Handelsaussetzungen zur Stärkung wertorientierter Tradingstrategien111
3. Positive-Feedback-Trading und trendverstärkende Spekulation112
IV. Learning through Trading113
B. Der Einfluss auf Bestandsrisiken und die Liquiditätsversorgung115
I. Die Liquidität von Auktionsmärkten116
II. Kurssetzung und Handelsbestand von Market Makern118
C. Kurz- und langfristige Marktrückzugsstrategien119
I. Magneteffekte119
II. Dauerhafter Marktaustritt einzelner Handelsakteure121
D. Margining, Clearing und die Solvenz der Marktakteure123
I. Institutionelle Kreditabsicherungsmechanismen123
II. Margin Calls und Marktliquidität124
1. Zahlungsunsicherheiten und Kreditgrenzen bei plötzlichen Kursstürzen124
2. Überwindung der institutionellen Restriktionen125
III. Die Bedeutung der Zentralbank127
IV. Der Einfluss der Systemkapazitäten129
E. Beschränkungen einzelner Auftragsarten130
I. Indexarbitrage130
1. Rechtfertigung regulatorischer Eingriffe130
2. Verletzung des Einheitsmarktes durch Circuit Breaker132
II. Portfolio Insurance133
1. Programmgesteuerte Absicherungsstrategien als Form des Positive-Feedback-Handels133
2. Die Kaskadentheorie134
F. Effizienzwirkungen der gewählten Implementierungsform136
I. Regelbindung versus Ermessensentscheidung136
1. Automatische Aktivierung von Circuit Breakern136
2. Diskretionäre Handelseinschränkungen in Krisensituationen138
II. Die Koordination von Circuit Breakern141
1. Spillover-Effekte141
2. Koordinationskonzepte143
3. Abstimmung zwischen nationalen und internationalen Börsenplätzen144
G. Der Einfluss des politischen Entscheidungsprozesses146
I. Gefangenen-Dilemma146
II. Rent Seeking149
H. Fazit zur Vorteilhaftigkeit von Circuit Breakern aus modelltheoretischer Sicht150
Kapitel 5: Empirische Fakten zur Effizienz von Handelseinschränkungen an den amerikanischen Wertpapierbörsen152
A. Volatilitätsvergleiche des Kursverhaltens152
B. Programmhandel und Marktvolatilität154
I. Einfluss automatisch ausgelöster Handelsstrategien154
II. Beschränkung der Indexarbitrage durch Rule 80A156
C. Die Wirkung von Kurslimits161
I. Evidenz für die CME161
II. Untersuchungen nicht-amerikanischer Börsenplätze163
III. Kursschranken an Warenterminbörsen164
D. Sicherheitseinlagen, Volatilitätsniveau und Circuit Breaker165
I. Handelsbeschränkungen zur Bewältigung von Margin Calls166
II. Hohe Margins zur Dämpfung der Volatilität166
E. Der Einfluss herkömmlicher Handelsaussetzungen auf das laufende Börsengeschehen169
I. Tägliche Handelsschließung und -eröffnung169
II. Handelsunterbrechungen für einzelne Aktien171
F. Fazit zur Vorteilhaftigkeit von Circuit Breakern aus empirischer Sicht174
Kapitel 6: Empirische Untersuchung der Effizienz von Handelsunterbrechungen nach Rule 80B176
A. Die Auslösung von Rule 80B im Oktober 1997176
I. Rekonstruktion der Handelsereignisse177
II. Handelsanalyse und Interviews der SEC179
III. Untersuchungen des Orderflusses durch Goldstein / Kavajecz181
B. Beschreibung des Untersuchungsdesigns184
I. Zielsetzung und Ableitung von Hypothesen184
II. Datenbasis186
III. Volatilitätsmaß187
C. Gravitationshypothese188
I. Abbildung von Magneteffekten188
II. Beschreibung der Schätzgrößen189
III. Festlegung der Analyseintervalle192
IV. Statistische Eigenschaften der Paneldatensätze193
V. Die Ergebnisse der Schätzmodelle194
1. Regression nach dem OLS-Verfahren194
2. GLS-Schätzungen197
3. Schätzungen unter Berücksichtigung von Individualeffekten199
VI. Fazit zur Existenz eines Magneteffektes201
D. Überreaktionshypothese201
I. Annahme der Handelsberuhigung durch Rule 80B202
II. Parametrische Vergleichstests203
1. Testansatz und Beschreibung der Prüfgrößen203
2. Bildung der Prüfsample203
3. Testergebnisse204
III. Regressionsanalyse207
1. Ableitung der Modellgleichung207
2. Ergebnisse der Schätzungen209
IV. Fazit zum Cooling Off durch Rule 80B211
E. Informationshypothese212
I. Kursverzerrungen und Noise durch Handelsunterbrechungen212
II. Tests über die Autokorrelationskoeffizienten212
III. Untersuchung auf der Basis gleitender Durchschnitte214
IV. Fazit zur Verzögerung der Preisanpassung durch Rule 80B217
Kapitel 7: Zusammenfassung und Schlussfolgerungen218
A. Zur Effizienz von Circuit Breakern218
B. Zur Abwendung eines Börsencrashs222
Anhang224
Literaturverzeichnis233
Sachregister259

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