1 Einführung (S. 1)

1.1 Problemstellung

Die Organisation und Konfiguration des deutschen Kapitalmarktes wurde mit der Einführung des Xetra-Handelssystems am 28. November 1997 grundlegend modifiziert. Dort können alle Teilnehmer ihre verbindlichen Gebote in das Computersystem einstellen und gleichzeitig Aufträge von anderen Marktteilnehmern beobachten. Dadurch wurde die Voraussetzung geschaffen, einem großen Kreis von Kapitalmarktteilnehmern eine immer umfangreichere Menge an Informationen mit besserer Qualität und schnellerer Verfügbarkeit zu liefern.

Dies ermöglicht Investoren einen sehr guten und zeitnahen Einblick in die Angebots- und Nachfragesituation z.B. der DAX-Werte. Diese Verbesserung der Informationsqualität, der standortunabhängige Zugang mit zeitgleichen, identischen Informationen sowie die geringen Transaktionsgebühren haben dazu beigetragen, dass sich die Liquidität der DAX-Aktien im Xetra konzentriert hat. Dies führt zu der Annahme, dass sich im Vergleich zu der Zeit vor der Einführung von Xetra die Aktionszeit für die Umsetzung von Investitionsentscheidungen und die Reaktionszeit auf neue Informationen deutlich verringert haben. Für die Beurteilung von Börsen ist neben der Abwicklungs-, Bewertungs-, Informations- und Kosteneffizienz die Preisbildungseffizienz ein Hauptkriterium.

Diese wird als eine geringst mögliche Volatilität der Ausführungskurse bei nicht informationsinduzierten Transaktionen verstanden. Die bisher zu den aufgezählten Hauptkriterien durchgeführten Untersuchungen konzentrieren sich im Wesentlichen auf die Liquidität und ihre Determinanten Marktbreite, Markttiefe und den Sofortigkeitsservice. Diese drei Faktoren sind entscheidend für die Beurteilung der Preisbildungseffizienz.

Es existieren bisher relativ wenige Arbeiten über die Erholungsfähigkeit, die die Fähigkeit eines Marktes kennzeichnet, nach temporären, nicht informationsbedingten Preisveränderungen möglichst umgehend wieder ein neues Marktgleichgewicht mit ausreichender Markttiefe und -breite herzustellen. Vor allem durch die zunehmende Teilnehmerzahl und ihre immer zeitnähere Versorgung mit detaillierteren Orderbuchinformationen erscheint die Erholungsfähigkeit von hohem Interesse für die Beurteilung der Qualität eines Handelsplatzes.

Zudem ist ihre Berücksichtigung für eine umfassende Analyse von Aktienkursbewegungen im Tagesablauf oder für den Vergleich verschiedener Ausgestaltungen der Marktorganisation oder Marktkonfiguration unerlässlich. Dies wird vor allem vor dem Hintergrund deutlich, dass weder die Marktbreite noch die Markttiefe Faktoren wie die Volatilität oder die Zeitdimension von Kursbewegungen ausreichend beachten. In den letzten Jahren erfährt die Volatilität eine hohe Aufmerksamkeit wegen ihres großen Einflusses auf die Derivatemärkte und deren starken Wachstums. Somit erscheint die Berücksichtigung der Volatilität bei einer Beurteilung von dynamischen Kursbewegungen und der Erholungsfähigkeit unerlässlich.

1.2 Drei Alleinstellungsmerkmale der vorliegenden Arbeit

Der empirische Teil der Arbeit nutzt eine speziell generierte Datenbank mit etwa 106 Mio. Xetra-Datensätzen. Es sind alle Transaktionen und die jeweils 10 besten Geld- und Briefgebote für die DAX-Titel für das Handelsjahr 2003 erfasst. Die Analyse dieser großen Datenmenge von ca. 82 Gigabyte Rohdaten, stellte dabei eine EDV-technische Herausforderung dar, die nur mit Unterstützung des Rechenzentrums der Universität Erlangen-Nürnberg realisiert werden konnte.

Dort wurden für einen Zeitraum von etwa zehn Wochen mit 18 Prozessoren (2,33 GHz) die Optionswerte für alle erfassten Datensätze berechnet. Für einzelne Aktien werden Phasen mit hohen Kursausschlägen untersucht. Dabei wird die Erholungsfähigkeit für die jeweiligen Situationen bestimmt. Die Besonderheit in der durchgeführten Untersuchung ist die Berechnung des Optionswertes für jedes der 10 besten Geld- und Briefgebote im Orderbuch.

Dies wurde bisher in keiner Studie kontinuierlich für die Orderbuchtiefe über einen Zeitablauf von 12 Monaten durchgeführt. Mit dieser Berechnung von extrem kurzlaufenden Optionen mit einer Restlaufzeit von 15 Minuten begibt sich die Arbeit auf ein Gebiet mit hoher praktischer Relevanz, das aber durch die fehlende Datenbasis, bis zum heutigen Tage in der Forschung wenig bearbeitet wurde.