I. Einführung (S. 1)

I.l Motivation und Ziele der Arbeit

Der Markt für Unternehmen erlebte in den 1990er Jahren einen Boom in einem bis dahin noch nicht gekannten Ausmaß. Allein im Jahr 1999 wurde das weltweite Übernahmevolumen auf 2,3 Bill. USD geschätzt. Im Vergleich dazu waren es 1985 lediglich 165 Mio. USD und 1992 nur 286 Mio. USD. Nach Andrade et al. (2001) waren 1998 knapp 3% der börsennotierten Untemehmen der Vereinigten Staaten an einer Übernahme beteiligt, 1992 waren es nurrund 1%.

Unternehmen aus dem Bereich der Energieversorgung waren während dieser letzten sogenannten „Übernahmewelle" besonders aktiv. Pryor (2001) schätzt ihren Anteil am weltweiten Übernahmevolumen für das Jahr 1999 auf 6,3%. Damit lagen sie hinter dem verarbeitenden Gewerbe, der Telekommunikationsbranche, Banken und Versichemngen sowie den Dienstleistungsunternehmen auf dem fünften Platz.

Die zunehmende Beliebtheit von Übernahmestrategien bei Energieversorgern wird zumeist der weitreichenden Deregulierung vieler nationaler Versorgungsmärkte zugeschrieben: Ursprünglich wurde die Energieversorgung als natürliches Monopol aufgefasst, das einer umfangreichen Regulierung bedürfte. Seit Beginn der 1980er Jahre setzte sich zunächst in Nordamerika und später auch in Europa die Auffassung durch, dass lediglich einzelne Teilaufgaben der Energieversorgung die Charakteristika natürlicher Monopole aufweisen. Die Gesetzgeber vieler Länder reagierten mit einer schrittweisen Einführung von Wettbewerbselementen. Die sogenannten Binnenmarktrichtlinien für Strom und Gas 1997 und 1998 schafften in Europa die Grundlage für die Liberalisierung auf der Ebene der einzelnen Mitgliedsstaaten. In Nordamerika wurden wichtige Gesetzesänderungen bereits Anfang der 1990er Jahre verabschiedet.

Trotz der großen empirischen Bedeutung von Ubernahmestrategien für Energieversorgungsunternehmen liegen überraschenderweise kaum fundierte Erkenntnisse darüber vor, wie diese Strategien aus untemehmerischer Perspektive bewertet werden können. Die bisherigen Untersuchungen beschränken sich darüber hinaus auf US-amerikanische Unternehmen. Die Übernahmen von Versorgern des zweitgroßten, nämlich des europäischen Versorgungsmarktes wurden bislang in der Forschung nur aus einer volkswirtschaftlichen Sicht analysiert. Diese Lücke erscheint vor dem Hintergmnd der Ergebnisse branchenübergreifender Untersuchungen zu den Auswirkungen von Übernahmen umso erstaunlicher.

Diese weisen fiü die Aktionäre der Käuferunternehmen mehrheitlich keine Wertzuwächse durch Zusammenschlusse aus, sondern negative oder insignifikante Wertveränderungen. Die Shareholder der Zielunternehmen profitieren hingegen mehrheitlich von den Übernahmen. Angesichts dieser Ergebnisse stellt sich die Frage nach den Motiven der Käuferunternehmen für eine Übernahme. Am weitesten verbreitet sind die Ansätze, die Übernahmen mit der Absicht des Managements erklären, die Effizienz der beteiligten Unternehmen zu steigern. In Frage kommen beispielsweise operative Synergien, die durch Skalen- oder Verbundeffekte vor allem im Produktionsbereich genutzt werden können. Denkbar sind aber auch managerial Synergien, die dadurch zustande kommen, dass die überlegenen Fähigkeiten der Geschäftsführung des Käuferunternehmens auch für das Übernahmeziel eingesetzt werden.

Eine andere Erklärung geht davon aus, dass die Shareholder der Käuferunternehmen durch Übernahmen von einer Rentenumverteilung profitieren können. Dies ist beispielsweise dann möglich, wenn durch die Übernahme die Marktmacht der dominierenden Anbieter einer Branche derart steigt, dass kollusives Verhalten und infolgedessen Preissteigerungen zu Lasten der Konsumenten möglich werden. Populär ist auch ein Erklärungsansatz, nach dem das Management Übernahmen nur zur Maximierung seines privaten Nutzens realisiert. Durch den Kauf eines anderen Unternehmens vergrößern sich aus der Perspektive des Managements die Macht, der private Profit und die Reputation des Managements, während sich das Risiko gleichzeitig verringert.