3. Deskriptive Statistik

Im Folgenden soll das in Kapitel 2 gezeichnete Bild der Eigentümerstrukturen in Deutschland durch Einbeziehung jüngster Daten aktualisiert werden. Dazu wurde eine Stichprobe erhoben, die zunächst technisch beschrieben wird. Neben einer deskriptiven Statistik werden ferner relevante Variablen zur Eigentümerstruktur eingeführt, die im Analysemodell des fünften Kapitels genutzt werden.

3.1 Technische Übersicht

Um die Entwicklung der Eigentümerstruktur deutsche AGs darstellen zu können wurde eine umfassende Stichprobe erhoben. Die folgenden Abschnitte beschreiben die Datenerhebung und definieren die gewählten Variablen.

3.1.1 Sampleauswahl

Für die empirische Untersuchung wurden deutsche börsennotierte Unternehmen ausgewählt, die im CDAX[93] gelistet waren.[94] Börsennotierte Unternehmen haben den Vorteil, dass sie verpflichtet sind, ausreichende Daten zu ihrer Eigentümerstruktur und ihrer Geschäftstätigkeit zu veröffentlichen. Außerdem ist zu vermuten, dass bei Aktiengesellschaften Agency-Konflikte sowohl zwischen Management und Eigentümern als auch zwischen den Aktionären eine wichtige Rolle spielen. Die Orientierung am CDAX wurde vorgenommen, um einen „Sample Selection Bias“ zu umgehen.[95] Dadurch kann die Verzerrung der Analyse durch eine Endogenität[96] des Modells vermieden werden, die durch eine Selektion der Daten anhand von Eigenschaftsmerkmalen der Unternehmen[97] verursacht werden könnte.

Der Betrachtungszeitraum der Datenerhebung umfasst zehn Jahre mit drei Datenpunkten (1996, 2001 und 2006). Somit wird auch berücksichtigt, dass Eigentümerstrukturen in Deutschland eher träge in der Anpassung an Änderungen ihres Umfelds sind.[98]

3.1.2 Datenbasis

Als Datenquelle für die Eigentümerstruktur wurde die von der Commerzbank AG herausgegebene Datensammlung „Wer gehört zu wem“ genutzt. Die Datenbanken sind bis 2000 in Buchform erschienen und stehen seither als CDs zur Verfügung.

Für 719 der insgesamt 1.825 untersuchten Unternehmen konnten in dieser Datenbank keine oder nur unzureichende Informationen zur Eigentümerstruktur gefunden werden. Wie aus Tabelle 1 hervorgeht, gingen somit 1.106 Datensätze in die Analyse mit ein.[99]

Tabelle 1: Basis der Stichprobe

Quelle: eigene Darstellung

3.1.3 Bestimmung der Stimmrechts- und Kapitalanteile

Zur Analyse der Eigentümerstruktur der Unternehmen wurden bei der Datenerhebung die Stimmrechts- und Kapitalanteile (SPAi und KPAi) der Paketaktionäre aufgenommen. Dabei liegt der Fokus dieser Arbeit auf den Stimmrechten, da analysiert werden soll, wer die Unternehmen respektive das Management kontrolliert[100] und wie sich diese Kontrolle auf den Unternehmenserfolg auswirkt.[101]

Im Zuge der Datenerhebung wurden alle tatsächlichen Paketaktionäre[102] aufgenommen, deren Stimmrechtsanteil mindestens 25% betrug. Konnte auf diesem Niveau kein Anteilseigner identifiziert werden, so wurde das Unternehmen als „im Streubesitz befindlich“ klassifiziert. Eine Erhebung der Kapitalanteile erfolgt auf demselben Niveau im gleichen Verfahren, ist jedoch nur zweitrangig und dient im Wesentlichen der Bestimmung der Divergenz zwischen Stimmrechts- und Kapitalanteil.

Das Kalkül der Festlegung eines Schwellenwertes war, dass sich aus einer exakten Reproduktion der Anteile aller Aktionäre aus der Datenbank kein entscheidender Mehrwert für diese auf Paketaktionäre fokussierte Untersuchung ergibt. Die Höhe des Schwellenwertes leitet sich von der gesetzlich festgelegte Mindestgröße ab, die notwendig ist, um Satzungsänderungen verhindern zu können.[103] Ferner wird vermutet, dass die Anteilsgröße von 25% eine strategische Beteiligungshöhe repräsentiert, die kontrollinteressierte Aktionäre mindestens anstreben werden.[104]

Bei der Erhebung der Aktionärsstruktur soll der tatsächliche Eigentümer identifiziert werden, weshalb pyramidale Strukturen explizit beachtet werden. Dabei wurde von einer Pyramide für Unternehmen A ausgegangen, wenn ein direkter Anteilseigner (B) selbst wiederum einen Aktionär (C) mit einem Stimmrechtsanteil ?25% hatte. War C wiederum zu ?25% in Besitz eines Anteilseigners (D), so wurde D als tatsächlicher Eigentümer von A identifiziert usw.[105] Die Vermögensrechte wurden durch multiplizieren der Kapitalanteile entlang der Beteiligungskette ermittelt. Bei der Bestimmung der Stimmrechte wurde das schwächste Glied innerhalb der Kette als Stimmrecht des tatsächlichen Eigentümers am Unternehmen A in die Datenbank aufgenommen. Wäre in diesem Beispiel die Stimmrechtsverkettung D ?75%? C ?25%? B ?50%? A gewesen, dann wäre D als tatsächlicher Anteilseigner von A mit einem Stimmrechtsanteil von 25% und einem Vermögensrechtsanteil von 9,375% in die Datenbank eingegangen. [106]

Wie das eben beschriebene Beispiel zeigt, hängt es bei der gewählten Methode vom gewählten Schwellenwert (hier 25%) ab, wer als tatsächlichen Anteilseigners identifiziert wird. Daher wird in Abschnitt 3.3 dieses Kapitels ein Robustheitstest der Ergebnisse mit einem Schwellenwert von 10% durchgeführt, um die Sensitivität der Daten hinsichtlich des gewählten 25%-Niveaus zu überprüfen.

3.1.4 Definition weiterer Variablen

Neben den Anteilsgrößen wurde auch die Identität der Aktionäre erfasst und in folgende Gruppen unterteilt: Privatinvestor (PI), Staat (ST), Finanzinvestor im Streubesitz (FIS), Industrie- und Dienstleistungsunternehmen im Streubesitz (IDIS), ausländischer Investor (AI), nicht-notiertes Unternehmen (NU) sowie Sonstiges (SO).[107] Die letzte Kategorie beinhaltet insbesondere Stiftungen sowie Managementbeteiligungen, die mangels ausreichender Daten nicht gesondert klassifiziert werden konnten. Eine Übersicht aller in dieser Arbeit definierten Variablen bietet Anhang I.

Es wurde bewusst auf eine Aufnahme der Identitätsklasse „Kreuzbeteiligungen“[108] verzichtet, die einige Studien[109] als Kategorie anführen: Die Ausübung von Stimmrechten innerhalb von Überkreuzverflechtungen per §328 AktG ist ab einem Anteil von 25% verboten, womit jene Stimmanteile nicht relevant für diese Untersuchung sind.[110] Die Daten zur Eigentümerstruktur wurden um diese Kreuzbeteiligung bereinigt in die Analyse mit aufgenommen.[111]

Der Konzentrationsgrad der Stimmrechte wird mittels der Kennzahl des Herfindahl-Indexes (HI) dargestellt, der sich nach folgender Formel berechnet:[112]

Der HI nimmt somit immer einen Wert zwischen null und eins an. Dabei entspricht ein Wert von null einem Unternehmen in der Hand von theoretisch unendlich vielen Kleinaktionären, was in der Untersuchung durch die Klassifizierung des Unternehmens als „im Streubesitz befindlich“ gekennzeichnet wird.[113] Ist das Unternehmen im Besitz eines einzigen Aktionärs, so hat der HI einen Wert von eins.

Durch die Begrenzung der Datenerfassung auf Anteile ? 25% konnten nicht alle Anteilseigner in die Datenbank aufgenommen werden. Der Herfindahl-Index liefert somit eine reine Approximation des tatsächlichen Konzentrationsgrades und soll deshalb im fünften Kapitel nur in Verbindung mit weiteren Kennzahlen zur Erklärung des Unternehmenserfolges herangezogen werden.[114]

3.2 Deskriptive Ergebnisse

Der Beschreibung der Herangehensweise bei der Datenerhebung und der Definition der Eigentümerstrukturvariablen folgen in diesem Abschnitt die Kernergebnisse der deskrip­tiven Statistik.

3.2.1 Überblick über die Eigentümerstruktur im Zeitverlauf

Die nachfolgende Tabelle 2 bietet einen Überblick über die Art der Eigentümerstruk­tur der untersuchten Unternehmen, aufgeschlüsselt nach Jahren. Dabei wird zwischen Unternehmen unterschieden, die sich im Streubesitz bzw. in der Hand von ein, zwei oder drei Paketaktionären befinden.

Tabelle 2: Überblick zu den Eigentümerstrukturen innerhalb der Stichprobe

Quelle: eigene Darstellung

Hierbei ist insbesondere der steigende Anteil der Unternehmen im Streu­besitz hervorzuheben. Verfügten im Jahre 1997 noch 24% der Unternehmen über keinen kontrollie­renden Aktionär, so stieg dieser Anteil bis 2006 auf fast 33%.

Bemerkenswert ist auch der starke Rückgang von Unternehmen mit einem Paketaktionär von 65,7% im Jahr...