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Bewertung von Kreditrisiko bei unvollständiger Information

Zahlungsunfähigkeit, optimale Kapitalstruktur und Agencykosten

AutorTim Thabe
VerlagDUV Deutscher Universitäts-Verlag
Erscheinungsjahr2008
Seitenanzahl203 Seiten
ISBN9783835054288
FormatPDF
KopierschutzDRM
GerätePC/MAC/eReader/Tablet
Preis54,99 EUR
Tim Thabe konzipiert ein Strukturmodell zur Bewertung des Kreditrisikos, in dem die Zahlungsunfähigkeit eines Unternehmens unabhängig von gleichzeitiger Überschuldung abgebildet wird.

Dr. Tim Thabe promovierte bei Prof. Dr. Dr. h.c. Wolfgang Bühler
am Lehrstuhl für Allgemeine Betriebswirtschaftslehre und Finanzierung der Universität Mannheim. Er ist Credit Risk Analyst bei Goldman Sachs in London.

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Leseprobe
Kapitel 2 Bewertung von riskanten Kapitalansprüchen gegen Unternehmen (S. 5)

2.1 Finanzierungsbeziehungen und Risiken

Unternehmen benötigen zur Erfüllung ihrer realwirtscha.ichen Aufgaben finanzielle Mittel, die ihnen in Form von Eigen- und Fremdkapital von Investoren zur Verfügung gestellt werden. Die Unternehmen als Kapitalnehmer streben nach Wertschöpfung, indem sie Projekte durchführen, die mindestens die Kosten des Kapitals erwirtschaften. Positive Kapitalwerte lassen sich hierbei entweder bei der Investition, also auf der Aktivseite des Unternehmens, oder bei der Finanzierung auf der Passivseite erreichen.

Hat ein Unternehmen beispielsweise exklusiven Zugang zu einer Technologie, sind durch den so eingeschränkten Wettbewerb Projekte denkbar, die mehr als die risikoadäquate Rendite und somit positive Kapitalwerte liefern. Positive Kapitalwerte auf der Passivseite ergeben sich, wenn Unternehmen ihr Kapital zu günstig bekommen. Zu günstig bedeutet in diesem Fall, dass die Investoren keine faire Entschädigung für das eingegangene Risiko erhalten und das Unternehmen bzw. die übrigen Kapitalgeber davon profitieren.

Die Frage nach der fairen Entschädigung für eingegangenes Risiko wird uns im weiteren Verlauf dieses Kapitels im Besonderen, aber auch im Verlauf der gesamten folgenden Arbeit im Allgemeinen beschäftigen. Der Fokus der Betrachtung wird hierbei auf der Fremdkapitalbeziehung zwischen einem Unternehmen als Schuldner und Investoren als Gläubigern liegen. Wir werden eine marktorientierte Sichtweise einnehmen, bei der sich die Konditionen dieser Finanzierungsbeziehung im Marktkontext bilden.

Diesem Konzept hinterliegt die Vorstellung, dass viele potentielle Marktteilnehmer im Wettbewerb um lohnende Anlagemöglichkeiten stehen und sich faire Preise und Renditen in Kredit- bzw. Anlagemärkten im Marktgleichgewicht einstellen. Wir gehen weiterhin davon aus, dass die kreditnehmenden Unternehmen einer Rechtsform mit beschränkter Haftung unterliegen, was dazu führt, dass die Gläubiger lediglich einen Anspruch gegen das Unternehmen selbst besitzen, nicht aber gegen dessen Eigentümer oder Manager.

Wenn sich die wirtschaftliche Lage des Unternehmens während der Laufzeit der Kapitalüberlassung verschlechtert und das Unternehmen seinen Verpflichtungen gegenüber den Gläubigern nicht nachkommen kann, haben diese somit kein Durchgriffsrecht auf Dritte. Die Gläubiger gehen daher bei der Kapitalüberlassung das Risiko ein, die verliehenen Mittel und die vereinbarte Verzinsung gar nicht, nur unvollständig oder zumindest nicht termingerecht zu erhalten.

Eine Situation, in der das Unternehmen seinen vertraglichen Verpflichtungen gegenüber seinen Gläubigern nicht nachkommen kann, werden wir im Folgenden als Ausfall des Unternehmens bezeichnen. Einem Ausfall nach unserem Verständnis entspricht der juristische Tatbestand der Insolvenz, auf den im Weiteren noch genauer einzugehen sein wird. Einen ausfallrisikobehafteten Anspruch zeichnet somit aus, dass seine vollständige und fristgerechte Bedienung nicht garantiert ist, sondern von der wirtschaftlichen Lage des Unternehmens abhängt.

Ausfallrisikobehaftete Ansprüche bestehen nicht nur gegen Unternehmen, sondern auch gegen Staaten und staatliche Institutionen, wie die Beispiele des Zahlungsverzugs bzw. - ausfalls von Russland und Argentinien in den letzten Jahren sehr deutlich gemacht haben. Andererseits gibt es aber auch Unternehmen, für die sich auf Grund ihrer ausgezeichneten Bonität ein Ausfall in absehbarer Zeit mit hoherWahrscheinlichkeit ausschließen lässt und die man entsprechend ebenso als ausfallrisikolos bezeichnen könnte.

Wir werden im Folgenden lediglich Unternehmen betrachten und diese stets als ausfallrisikobehaftet ansehen, unabhängig davon wie gut ihre Bonität ist. Die faire Risikoprämie für ausfallrisikobehaftete Ansprüche werden wir relativ zu einer ausfallrisikolosen Alternativanlage messen. Unter dieser Alternative kann man sich beispielsweise eine Staatsanleihe eines Schuldners mit erstklassiger Bonität wie den USA oder Deutschland vorstellen, für die ein Zahlungsausfall praktisch ausgeschlossen ist.
Inhaltsverzeichnis
Geleitwort6
Vorwort8
Inhaltsverzeichnis10
Symbolverzeichnis14
Abbildungsverzeichnis16
Tabellenverzeichnis20
Kapitel 1 Einleitung und Motivation21
Kapitel 2 Bewertung von riskanten Kapitalansprüchen gegen Unternehmen25
2.1 Finanzierungsbeziehungen und Risiken25
2.2 Insolvenzbegriff und -ursachen28
2.3 Problematik der Bewertung ausfallrisikobehafteter Ansprüche33
2.4 Strukturmodelle36
2.5 Reduktionsmodelle45
2.6 Hybride Modelle46
Kapitel 3 Modellentwicklung55
3.1 Kritik an bestehender Literatur und Ziele der Modellierung55
3.2 Zustandsvariable59
3.3 Handelnde Personen des Modells62
3.4 Öffentliche und private Informationen64
3.5 Eigenkapitalemission unter unvollständiger Information69
3.6 Bargaining von Eigentümern/ Managern und potentiellen Neuaktionären80
3.7 Qualitative Analyse der das Ausfallrisiko treibenden Faktoren87
3.7.1 Ausfall durch Überschuldung87
3.7.2 Ausfall durch Zahlungsunfähigkeit90
Kapitel 4 Bewertung bei unvollständiger Information97
4.1 Bewertung im Primärmarkt98
4.2 Komparative Statik der Bewertung zum Emissionszeitpunkt des Fremdkapitals109
4.2.1 Parameter des Basisfalles110
4.2.2 Variation der Laufzeit der emittierten Anleihe114
4.2.3 Variation des Grades unvollständiger Information121
4.2.4 Variation der Insolvenzquote125
4.2.5 Variation der Marktmacht der potentiellen Neuaktionäre130
4.2.6 Variation der Prüfkosten133
4.2.7 Variation des risikolosen Zinssatzes136
4.2.8 Variation des Unternehmenssteuersatzes138
4.2.9 Variation der Volatilität des Unternehmenswertprozesses140
4.3 Bewertung im Sekundärmarkt143
4.4 Komparative Statik der Bewertung im Sekundärmarkt147
4.4.1 Variation des Bilanzwertes im Kupontermin149
4.4.2 Variation der Restlaufzeit155
4.4.3 Variation des Grades der unvollständigen Information bei der Sekundärmarktbewertung157
4.4.4 Variation der Insolvenzquote bei der Sekundärmarktbewertung162
4.4.5 Variation der Marktmacht der potentiellen Neuaktionäre bei der Sekundärmarktbewertung164
4.4.6 Variation der Prüfkosten bei der Sekundärmarktbewertung166
4.4.7 Variation des risikolosen Zinssatzes bei der Sekundärmarktbewertung169
4.4.8 Variation des Unternehmenssteuersatzes bei der Sekundärmarktbewertung170
4.4.9 Variation der Volatilität des Unternehmenswertprozesses bei der Sekundärmarktbewertung171
Kapitel 5 Optimale Kapitalstruktur bei Informationsunsicherheit177
5.1 Überblick über die Diskussion der optimalen Kapitalstruktur178
5.2 Komparativ statische Analyse bei optimaler Kapitalstruktur182
5.3 Agencykosten der unvollständigen Information200
Kapitel 6 Schlußbemerkungen213
Literaturverzeichnis215

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