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Verhaltens- und Modellrisiken bei der Bewertung von Executive Stock Options

SFAS Nr. 123 am deutschen Kapitalmarkt

AutorArmin Kirchner
VerlagDUV Deutscher Universitäts-Verlag
Erscheinungsjahr2007
Seitenanzahl341 Seiten
ISBN9783835054332
FormatPDF
KopierschutzDRM
GerätePC/MAC/eReader/Tablet
Preis54,99 EUR
Armin H. Kirchner untersucht die Verlässlichkeit des Optionsgesamtwerts nach den Vorschriften von SFAS Nr. 123 auf zwei Ebenen. Er analysiert einerseits, ob Manager auf die bilanzielle Bewertung und Darstellung ihrer Optionen Einfluss nehmen (Verhaltensrisiko) und geht andererseits der Frage nach, ob die Bewertungsvorschrift in SFAS Nr. 123 auf unrealistischen Annahmen beruht, was zu einer Verzerrung der Optionswerte führen kann (Modellrisiko).

Dr. Armin H. Kirchner ist wissenschaftlicher Mitarbeiter von Prof. Dr. Renate Hecker am Lehrstuhl für Internationale Rechnungslegung und Wirtschaftsprüfung der Universität Tübingen.
Die Dissertation wurde ausgezeichnet mit dem Preis der RWT Reutlinger Wirtschaftstreuhand GmbH.

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Leseprobe
Kapitel A Einordnung der Untersuchung (S. 3)

I Motivation

Eine reale Manageroption stellt das Recht eines Managers eines börsennotierten Unternehmens dar, unter bestimmten Bedingungen in der Zukunft Aktien des Unternehmens, in dem er angestellt ist, mit einem Preisabschlag gegen Zahlung des Ausübungspreises zu kaufen. Werden die Aktien sofort am Markt veräußert, erzielt der Manager (bei Vernachlässigung von Steuern und Transaktionskosten) insgesamt eine Einzahlung. Bei virtuellen Optionen wird dem Manager der Ausübungsgewinn direkt bar ausgezahlt.

Der bedingte Anspruch auf eine aktienkursabhängige Zahlung in der Zukunft stellt einen variablen Vergütungsbestandteil des Managers dar, der von den Eignern des Unternehmens bezahlt wird. Durch die Abhängigkeit der Entlohnung des Managers vom Unternehmenswert soll der Manager dazu gebracht werden, eine im Sinne der Unternehmenseigner marktwertmaximale Investitionspolitik zu betreiben.

Im Jahr 1984 begann das Financial Accounting Standards Board (FASB) eine Diskussion um die Neuregelung der Abbildung von zu Vergütungszwecken gewährten realen Mitarbeiteroptionen im Jahresabschluss nach den Generally Accepted Accounting Principles der USA (US-GAAP). Bis zu diesem Zeitpunkt war unter APB 25 (Accounting Principles Board Opinion Nr. 25) eine Bewertung von Mitarbeiteroptionen mit ihrem inneren Wert (Aktienkurs am Bewertungstag abzüglich Ausübungspreis) vorgesehen.

Bei Fixierung des Ausübungspreises auf den Aktienkurs am Ausgabetag (in diesem Fall der Bewertungstag) konnte dadurch Personalaufwand aus Optionen komplett vermieden werden. Als das FASB im Juni 1993 den Exposure Draft der geplanten Neuregelung FAS 123 (Statement of Financial Accounting Standards Nr. 123) verö.entlichte, die vorsah, Mitarbeiteroptionen am Tag ihrer Gewährung mit dem zwingend positiven Optionsgesamtwert zu bewerten und diesen Wert als Grundlage für den zu buchenden Personalaufwand heranzuziehen, erreichte der Widerstand verschiedener Interessengruppen gegen die vorgeschlagene Neuerung ihren Höhepunkt.

Das FASB entschied sich aufgrund des massiven politischen Drucks schließlich dazu, ein Wahlrecht zwischen der alten und neuen Regelung zuzulassen.2 Gleichzeitig nahm der Anteil der Optionsentlohnung an Managergehältern in den letzten Jahrzehnten stetig zu. Im Jahr 2004 veröffentlichte das International Accounting Standards Board (IASB) mit IFRS 2 (International Financial Reporting Standard Nr. 2) einen eigenen Standard zur bilanziellen Abbildung der Optionsentlohnung und das FASB legte den überarbeiteten Standard FAS 123R (Statement of Financial Accounting Standards Nr. 123 (revised 2004)) vor. Beide sehen nun zwingend eine aufwandswirksame Erfassung von Mitarbeiteroptionen in Höhe des Optionsgesamtwerts am Gewährungstag vor.

Vor diesem Hintergrund ist es das Ziel der vorliegenden Arbeit, zu untersuchen, ob Mitarbeiteroptionen mit dem in FAS 123 vorgeschlagenen Modell adäquat bewertet werden können. Hierfür wird zunächst überprüft, inwieweit Manager bei der bilanziellen Darstellung und Bewertung von Mitarbeiteroptionen vorhandene Ermessensspielräume ausnutzen, was als Verhaltensrisiko bezeichnet wird. Anschließend folgt eine Überprüfung der durchschnittlichen Abweichung der theoretischen (ermessensfreien) Optionswerte nach FAS 123 (ex anteWert) von den durch die begünstigten Manager aus ex post Sicht realisierten „wahren" Barwerten ihrer Ausübungsgewinne (ex post Optionswert), die auf Modellrisiken der theoretischen Bewertungsvorschrift zurückzuführen sind.

Das dabei im Vordergrund stehende Modellrisiko ist die Abbildung des Ausübungsverhaltens der begünstigten Manager im Bewertungsmodell von FAS 123 (Modellrisiko des Ausübungsverhaltens). Angesichts starker Kritik an exzessiver Managemententlohnung lautet die Verhaltensrisiko- Hypothese, dass Manager bei der Bilanzerstellung Anreize besitzen, die Höhe der eigenen Vergütung zu verschleiern.

Dies betrift zum einen das Publizitätsniveau zu Mitarbeiteroptionen generell (Ausnutzung von Ermessensspielräumen im weiten Sinn) und zum anderen eine numerische Festlegung der Bewertungsparameter des Optionspreismodells, die den Optionswert reduziert (Ausnutzung von Ermessensspielräumen im engen Sinn).
Inhaltsverzeichnis
Geleitwort8
Vorwort10
Inhaltsübersicht12
Inhaltsverzeichnis14
Darstellungsverzeichnis22
Abkürzungsverzeichnis24
Kontenverzeichnis28
Symbolverzeichnis30
Teil 1: Theorie und institutionelle Grundlagen37
Kapitel A Einordnung der Untersuchung38
I Motivation38
II Themenabgrenzung41
1 Grundsätzliches41
2 Executive Stock Options42
III Aufbau der Arbeit43
Kapitel B Grundlagen48
I Zur Anreiztheorie48
II Zur (klassischen) Optionspreistheorie50
1 Grundbegriffe50
2 Optionsbewertung51
3 Zur Optionsrendite53
4 Einbeziehung von Dividenden54
5 Wertgrenzen und Sensitivitäten von Kaufoptionen58
III Merkmale von Mitarbeiteroptionen in der Praxis60
1 Ausgabe von Optionen60
2 Allgemeine Vertragsklauseln66
3 Ausübungsbestimmungen69
4 Repricing85
5 Optionsplan-Ranking86
IV Zur Bewertung von Manageroptionen89
1 Sichtweise von Agent und Prinzipal89
2 Einbeziehung der Vertragsgestaltung90
3 Verzerrungen durch das Black/Scholes-Modell91
V Zum Verwässerungseffekt94
1 Besonderheit realer Manageroptionen94
2 Vergleich von Durchführungsalternativen96
3 Verwässerungseffekt und bilanzieller Aufwand96
VI Zur Besteuerung von Manageroptionen98
1 Besteuerung auf Managerebene98
2 Besteuerung auf Unternehmensebene98
3 Exkurs: Steuerregime in den USA99
4 Weiterer Ländervergleich101
Kapitel C Internationale Rechnungslegungsvorschriften102
I Vorbemerkungen102
II Historische Entwicklung103
III Vorschriften nach US-GAAP (alt)106
1 Grundlegende Begriffe106
2 Gesamtaufwand nach APB 25 und FIN 28107
3 Gesamtaufwand nach FAS 123113
4 Zusammenfassender Vergleich117
5 Spezialprobleme121
6 Optionsbewertungsmodell nach FAS 123123
7 Veröffentlichungspflichten132
IV Einbeziehung von FAS 123R und IFRS 2140
1 Vorbemerkungen140
2 Regelungsinhalte141
V Exercise Date Accounting143
1 Volatilität des Gewinns143
2 Vorgehensweise144
Kapitel D Begründung der Verhaltensrisiko-Hypothese146
I Überbezahlung146
II Empirische Befunde zur Publizität150
1 Relativer Differenzgewinn150
2 Verschleierung im Jahresabschluss153
3 Freiwillige Erfassung im Net Income157
III Eigenes Signaling-Modell159
1 Annahmen159
2 Analytische Lösung des Modells161
3 Interpretation der Ergebnisse162
Kapitel E Begründung der Modellrisiko- Hypothese166
I Vorbemerkungen166
II Portfoliodiversifikation risikoaverser Manager167
1 Problemstruktur und Vorgehensweise167
2 Diversifikation durch Optionsausübung168
3 Uminterpretation172
4 Diversifikation durch Cross-Hedging174
III Insiderwissen178
1 Empirische Befunde178
2 Modelltheoretische Analyse179
IV Mangelndes Rationalverhalten des Agenten183
1 Vorbemerkungen183
2 Konsequenzen irrationalen Verhaltens184
V Verwirkung der Optionsrechte187
1 Zur Optionsbewertung187
2 Diskussion188
VI Weitere Aspekte190
Teil 2: Empirische Befunde193
Kapitel F Datengrundlage und technische Hinweise194
I Stichprobe194
1 Begründung der sachlichen Abgrenzung194
2 Weitere Charakterisierung196
II Datenquellen und technische Hilfsmittel199
1 Datenquellen199
2 Technische Hilfsmittel202
III Technische Hinweise für den folgenden Text202
Kapitel G Verhaltensrisiko-Hypothese206
I Ermessensspielräume im weiten Sinn206
1 Optionsplan-Ranking206
2 Gewinndifferenz209
3 Publizitätsindex216
4 Publizitätsentscheidung220
II Ermessensspielräume im engen Sinn238
1 Vorbemerkungen238
2 Empirische Befunde in der Literatur239
Kapitel H Modellrisiko-Hypothese242
I Vorgehensweise242
1 Ausgangsproblem242
2 Verwandte Literatur243
3 Eigener Ansatz247
4 Methodische Probleme248
II Marktumfeld, Untersuchungszeitraum und Teilstichprobe254
III Regressionsmodell258
1 Erste Stufe258
2 Zweite Stufe261
IV Explorative Datenanalyse269
1 Charakteristika der Optionspläne269
2 Verteilung der Aktienkursrenditen271
3 Ausübungsentscheidungen276
4 Optionswerte280
5 Korrelationsanalyse284
V Ergebnisse285
1 Multivariate Regressionsanalyse285
2 Robustheit291
3 Interpretation293
Kapitel I Exercise Date Accounting296
I Verwandte Literatur296
II Empirische Befunde aus der vorliegenden Stichprobe297
Kapitel J Zusammenfassung und Ausblick302
Anhang307
Anhang 1 Stammdaten der Unternehmen in der Stichprobe308
Anhang 2 Variablen in der empirischen Analyse320
Anhang 3324
3.1 Optionsplan-Ranking324
3.2 Publizitätsindex326
3.3 Korrelationsmatrix327
Anhang 4 Modellrisiko-Hypothese330
4.1 Zusammensetzung der Therapie330
4.2 Korrelationsmatrix332
Literaturverzeichnis334
Quellenverzeichnis358
Verzeichnis rechtlicher Normen372
Wichtige Internet-Adressen374

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