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Residualgewinnkonzepte zur externen Aktienanalyse

AutorChristoph Hesselmann
VerlagDUV Deutscher Universitäts-Verlag
Erscheinungsjahr2007
Seitenanzahl306 Seiten
ISBN9783835091184
FormatPDF
KopierschutzDRM
GerätePC/MAC/eReader/Tablet
Preis62,94 EUR
Christoph Hesselmann zeigt, dass eine Unternehmensbewertung unter Ausnutzung einfacher Zusammenhänge erfolgen kann, unabhängig davon, ob Zahlungsströme oder Ergebnisgrößen unter Einbezug der Kapitalbasis verwendet werden. Es wird deutlich, dass fundamentale Bewertungsmodelle, die den gesamten Prognosehorizont von Analysten einbeziehen und eine langfristige Rückkehr der Renditen zum Durchschnitt des Gesamtmarktes berücksichtigen, am geeignetsten sind.



Dr. Christoph Hesselmann promovierte bei Prof. Dr. Manfred Steiner am Lehrstuhl für Finanz- und Bankwirtschaft der Universität Augsburg. Er ist Senior Associate Zentrales Controlling und Strategische Planung bei der Bertelsmann AG in Gütersloh.

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Leseprobe
1 Einleitung (S. 1)

1.1 Hintergrund

Bei Vorliegen eines vollkommenen Kapitalmarktes können die Entscheidungen über Konsum, Investition und Finanzierung unabhängig voneinander getroffen werden. Liegt eine Trennung zwischen Eigentum und Unternehmensleitung vor, ist für das Management die Kenntnis der individuellen Präferenzen der Anieger nicht nötig, um optimale Entscheidungen im Sinne der Anieger zu treffen. Als optimal erweist sich die Unternehmenspolitik, die den Marktwert des Eigenkapitals (shareholder value) maximiert.

Ein Widerspruch zwischen den Eigenkapitalgebern und weiteren Interessengruppen, deren individuelle Zielerreichung teilweise vom Unternehmen abhängig ist (so genannte stakeholder), besteht zumindest langfristig nur vordergrundig. Die vertraglich vereinbarten Ansprüche der stakeholder sind als Nebenbedingung bei der Maximierung des Wertes des Eigenkapitals zu berücksichtigen.

Gerade eine Orientierung am shareholder value betont den verantwortungsvollen Umgang mit knappen Ressourcen und schützt vor der Realisation suboptimaler Investitionspläne, da eine eindeutige Zielfunktion besteht. Die jüngsten Unternehmensschieflagen oder Bilanzskandale wurden oftmals in Verbindung mit dem Begriff des shareholder value gebracht. Bei tiefergehender Betrachtung zeigt sich jedoch, dass die Ursache im Versagen wichtiger Kontrollinstanzen und einer falschen Anreizwirkung für das Management bestand.

Keinesfalls jede als wertsteigernd verkündete Maßnahme steht in Einklang mit dem Oberziel des shareholder value Ansatzes. , Da unternehmerisches Handeln grundsätzlich durch Risiko und Unsicherheit gekennzeichnet ist, kann der Zusammenbruch von Marktteilnehmern nicht als Argument gegen eine Orientierung am shareholder value verwendet werden.

Umso wichtiger erscheint eine adäquate Messung des Wertes von Unternehmen aus externer und interner Sicht. In jüngster Vergangenheit zeigt sich eine zunehmende Verbreitung von Residualgewinnen bzw. darauf basierenden Konzepten zur Unternehmenssteuerung und -bewertung. Daneben erfreuen sich Residualgewinne einer wachsenden Bedeutung in der empirischen Kapitalmarktforschung. In der Literatur werden die genannten Anwendungsgebiete von Residualgewinnen oftmals isoliert voneinander dargestellt, wobei eine Verknüpfung unterbleibt. Insbesondere bei empirischen Untersuchungen, aber auch bei der Verwendung von Residualgewinnen zur Unternehmenssteuerung, sind die Grundlagen einer Bewertung anhand von Residualgewinnen zur angemessenen Beurteilung der Ergebnisse von elementarer Bedeutung.

1.2 Ziel und Aufbau der Arbeit

Die verwendete Literatur über das Thema Residualgewinne lässt sich weitgehend in zwei Teilbereiche einordnen. Die erste Gruppe der Autoren geht der Frage nach, ob Residualgewinne als einperiodische Größe zur Unternehmenssteuerung und damit verbunden als Entlöhnungsmaßstab tauglich sind. Wertsteigerungsmaße sollen sowohl zur internen Steuerung geeignet sein als auch Wertsteigerungen extern aufzeigen können. Bekannte Konzepte, die auf Residualgewinnen basieren, sind der so genannte Economic Value Added (EVA) für Industrieunternehmen oder der Added Value on Equity (AVE) für Finanzunternehmen ,. Neben der grundsätzlichen Eignung für oben genannte Aufgaben, stehen mögliche Korrekturmaßnahmen der verwendeten bilanziellen Größen im Vordergrund.

Durch diese soll erreicht werden, dass eine Steuerung anhand der genannten Kennzahlen und die Zielsetzung einer Maximierung des Unternehmenswertes in Einklang stehen. Im Gegensatz zur Verwendung als einperiodisches Maß, werden Residualgewinnkonzepte auch zur Unternehmensbewertung herangezogen. In diesem Fall erfolgt eine Betrachtung der Gesamtperiode. Auch in der empirischen Kapitalmarktforschung fand der Residualgewinn vermehrt Eingang.

Die Popularität ist darauf zuruckzuführen, dass vergangene Ergebnisgrößen oder von Analysten geschätzte Ergebnisse unter Berücksichtigung der Kapitalbasis leicht in ein Bewertungsmodell überführt werden können. Mittels dieser Residualgewinnmodelle kann der Preisbildungsprozess am Aktienmarkt analysiert werden und es lassen sich mögliche Bewertungsanomalien überprufen. Es ist zudem möglich, die in Aktienkursen implizit enthaltenen Bewertungsannahmen detaillierter offenzulegen. Damit kann der Bereich der Untemehmensbewertung bzw. die fundamentale Aktienbewertung als weiteres wesentliches Anwendungsgebiet genannt werden.
Inhaltsverzeichnis
Geleitwort6
Vorwort8
Inhaltsverzeichnis10
Abbildungsverzeichnis14
Tabellenverzeichnis16
Abkürzungsverzeichnis20
Symbolverzeichnis22
1 Einleitung27
1.1 Hintergrund27
1.2 Ziel und Aufbau der Arbeit28
2 Überblick und Anwendungsbereiche31
2.1 Methoden der Unternehmensbewertung31
2.2 Ermittlung der bewertungsrelevanten Größen und Bewertungszusammenhänge34
2.3 Zusammenhang zwischen Residualgewinnen, Aktienrenditen und bilanziellen Ergebnisgrößen94
2.4 Residualgewinngrößen zur Unternehmenssteuerung100
3 Konzeptionelle Vorgehensweise zur Unternehmensbewertung125
3.1 Äquivalenz von Residualgewinn- und Discounted Cashflow- Verfahren126
3.2 Ohison- Modell156
3.3 Problembereiche182
3.4 Zusammenfassender Überblick210
4 Empirische Untersuchung des deutschen Kapitalmarktes211
4.1 Konzeption der Datenbasis211
4.2 Empirische Vorghensweise und eingesetzte Verfahren219
4.3 Prognosequalität von Analystenschätzungen226
4.4 Analyse der erzielten Eigenkapitalrenditen250
4.5 Empirische Untersuchung der Bewertungsmodelle255
5 Zusammenfassung291
Anhang297
Literaturverzeichnis307

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