3. Vergleich der unterschiedlichen Fondsmanagementstile

3.1 Grundlagen und Bedeutung von Investmentfonds

Für Investmentfonds gelten die gesetzlichen Bestimmungen des Investmentgesetzes. Diese gelten als Publikums- oder Spezialsondervermögen.[82] D.h. dass sich die Wertpapiere und Cashbestände der Fonds in Sperrdepots bzw. Sperrkonten bei einer Depotbank befinden. Die Depotbank verwaltet und verwahrt die Wertpapiere und wickelt Anteilsausgaben- und Rücknahmen ab.[83] Für das Management der Fonds sowie die Verwaltung des Sondervermögens, die Buchhaltung, die Erstellung der Halbjahres- und Jahresberichte sowie das externe Reporting ist die Kapitalanlagegesellschaft zuständig. Darüber hinaus ist sie für die Ausgabe und Rücknahme von Fondsanteilen zuständig.[84] Aufgabe der Depotbank ist es wiederum den von der Kapitalanlagegesellschaft ermittelten Anteilswert, zu welchem Anteilscheinausgaben und Rücknahmen erfolgen können und der bei Publikumsfonds täglich zu ermitteln ist, zu prüfen und zu bestätigen.[85]

Hinsichtlich des Anlageuniversums von Investmentfonds unterscheidet man verschiedene Kategorien. Die gängigsten Arten sind Aktienfonds, Rentenfonds, Immobilienfonds, Geldmarktfonds, Mischfonds und Exchange Traded Funds, die im weiteren Verlauf noch genauer erläutert werden.[86] Hier regelt das InvG, dass die Bezeichnung des Sondervermögens nicht irreführend sein darf und die BaFin über Richtlinien festlegen kann, welcher Fondskategorie das Investmentvermögen entspricht.[87] So ist in einer Richtlinie der BaFin geregelt, dass die Verwendung einer Fondskategorie bei der Namensgebung und im Vertrieb voraussetzt, dass mindestens 51% des Investmentvermögens in den die Fondskategorie bezeichnenden Vermögensgegenstand angelegt sein muss. Beispielsweise müssen daher bei einem Aktienfonds mindestens 51% des Investmentvermögens in Aktien angelegt sein.[88]

Weiterhin lassen sich Investmentfonds in offene und geschlossene Fonds einteilen. Bei offenen Fonds ist die Anzahl der Fondsanteile unbegrenzt und die Fondsgesellschaft gibt fortlaufend neue Anteile aus. Des Weiteren veröffentlicht die Fondsgesellschaft Ausgabe- und Rücknahmepreise der Fondsanteile i.d.R. täglich und ist grundsätzlich dazu verpflichtet, die Anteile zurückzunehmen. Darüber hinaus informiert sie regelmäßg über alle wichtigen Details des Fonds. Hingegen sind geschlossene Fonds von vornherein auf ein festgelegtes Investitionsvolumen gerichtet und die Anzahl der Fondsanteile ist begrenzt. Gängige Investitionsprojekte von geschlossenen Fonds sind z.B. Immobilien und Flugzeuge. Daher steht nur ein begrenztes Kontingent an Fondsanteilen zur Verfügung. Sobald alle Anteile des Kontingents verkauft sind, wird der Fonds geschlossen und Anleger haben während der Laufzeit keinen Anspruch auf Rücknahme der Anteile durch den Emittenten.[89]

Darüber hinaus unterscheidet man bei Investmentfonds in Publikumsfonds und Spezialfonds. Publikumsfonds verfügen meist über eine hohe Zahl an Anlegern und können von jedem Anleger, egal ob privat oder institutionell, gekauft werden. Somit stehen sie einem großen Kreis an Anlegern offen. Spezialfonds sind hingegen institutionellen Anlegern, wie z.B. Versicherungen, Kreditinstituten, Pensionskassen, kirchlichen Verbänden und Stiftungen vorbehalten und sind auf deren spezifische Anlagepräferenzen zugeschnitten.[90] Wie in Abbildung 5 ersichtlich ist, wurden zum Stichtag 31.05.2014 1142 Mrd. € von Spezialfonds verwaltet. Die größten Anleger waren Versicherungen mit 453 Mrd. € und Altersvorsorgeeinrichtungen mit 209 Mrd. €.[91] Der Grund hierfür ist, dass Kapitalanlagegesellschaften eine entscheidende Rolle bei der Altersvorsorge der Bevölkerung in Deutschland spielen. Neben Menschen, welche direkt in Fonds sparen, sorgen viele Menschen über Versicherungen, Versorgungswerke oder ihren Arbeitgeber für das Alter vor. Das auf diese Weise angesparte Kapital wird letztlich in Spezialfonds verwaltet, weswegen eine kapitalgedeckte Altersvorsorge ohne Fondsgesellschaften nicht denkbar wäre.[92]

Abbildung 5: Anlegergruppen Spezialfonds

Quelle: BVI (2014b): Institutionelle Anleger, online im Internet, http://www.bvi.de/kapitalanlage/institutionelle-anleger/, Abfrage vom 18.08.2014.

Da Fondsgesellschaften in Deutschland ein Vermögen von über 2.200 Mrd. € für 50 Mio. private und institutionelle Investoren verwalten, sind sie darüber hinaus ein wichtiger Faktor für die Volkswirtschaft. In Deutschland bieten sie direkt 16.000 und indirekt über 300.000 Arbeitsplätze im Vertrieb, in Kanzleien, Agenturen oder Beratungsunternehmen.[93] Aus Abbildung 6 geht das verwaltete Volumen der Fondsbranche in Deutschland in Relation zu volkswirtschaftlichen Größen, wie dem BIP oder Staatsverschuldung hervor. So ist das Volumen der Fondsbranche in Deutschland weitaus größer als die Marktkapitalisierung deutscher Aktien sowie das weltweite Volumen von Hedgefonds. Diese Dimensionen unterstreichen die Bedeutung der Fondsbranche in der Volkswirtschaft Deutschland.[94]

Abbildung 6: Fondsbranche im Vergleich

Quelle: BVI (2014d): Kapitalanlage, online im Internet, http://www.bvi.de/kapitalanlage/, Abfrage vom 18.08.2014.

Nachdem in diesem Kapitel die Grundlagen und die volkswirtschaftliche Bedeutung von Investmentfonds erläutert wurden, werden in den folgenden beiden Kapiteln die beiden grundsätzlichen Fondsmanagementstile, aktiv und passiv, erläutert.

3.2 Aktives Fondsmanagement

3.2.1 Annahmen und Zielsetzung

Die Zielsetzung des aktiven Fondsmanagement ist es, Ineffizienzen des Kapitalmarktes, die in Kapitel 2.2 angeklungen sind, auszunutzen.[95] Hierdurch soll durch geeignete Analyse- und Prognosemethoden eine bessere Performance als die der Benchmark erzielt werden. Dies impliziert bei Verwendung eines kapitalmarkttheoretischen Rahmens, dass die risikoadjustierte Rendite des aktiv gemanagten Portfolios größer sein soll als die risikoadjustierte Rendite des Vergleichsmaßstabes.[96] Die Grundlagen des heutigen, professionellen, aktiven Managements gehen auf die Arbeit von Jack Treynor und Fischer Black aus dem Jahr 1973 zurück. Die Wissenschaftler legten dar, dass der Ausgangspunkt des aktiven Managements, welches einen ineffizienten Kapitalmarkt unterstellt, das CAPM, das von einem effizienten Kapitalmarkt ausgeht, sein sollte. Denn nur auf diese Weise kann die im Markt bereits vorhandene Information voll ausgenutzt werden. Darüber hinaus zeigten die Autoren, wie ein derartiges aktives Management gestaltet werden kann. Dabei ist es das Ziel, auf der Basis nicht bereits im Markt enthaltener Informationen eine Strategie abzuleiten, die das Marktportfolio hinsichtlich der Sharpe-Ratio übertrifft.[97]

3.2.2 Umsetzung der Zielsetzung

3.2.2.1 Fundamentalanalyse

Das Ziel der fundamentalen Analyse ist es die grundlegenden wirtschaftlichen Zusammenhänge, die für die Aktienkursbildung verantwortlich sind, zu untersuchen. Zum Einen werden hier Mikrofaktoren aus dem Unternehmen selbst begutachtet, zum Anderen aber auch Makrofaktoren, wie die Konjunkturentwicklung, der private Konsum, Inflationsraten oder Zinssätze.[98] Hierdurch soll ein innerer Wert eines Unternehmens bestimmt werden. Falls dieser innere Wert des Unternehmens größer als der Kurswert der Aktie ist, wird diese zum Kauf empfohlen. Wenn der innere Wert kleiner als der Kurswert der Aktie ist, sollte diese verkauft werden.[99]

Zur Findung des inneren Werts eines Unternehmens stehen dem Fondsmanagement mehrere Möglichkeiten zur Verfügung. Die Modelle hierzu lassen sich grundsätzlich als Barwertmodelle oder Multiplikatormodelle charakterisieren. Während Multiplikatormodelle verschiedene relevante Kennzahlen als Hilfsgröße nutzen, schätzen Barwertmodelle Ertragswerte oder den zukünftigen Cash-Flow aus historischen Daten und diskontieren diese Erwartungen auf heute ab. Am Vorteilhaftesten ist die Aktie, welche die besten Kennzahlen zum günstigsten Preis bietet.[100] Hierbei ist problematisch, dass für die Bewertung kaum Daten aus dem Rechnungswesen verwendet werden können. Denn die Daten des Rechnungswesens werden oftmals aus steuerlichen oder anderen strategischen Gründen nach anderen Aspekten aufgestellt als nach dem Prinzip der möglichst korrekten Wiedergabe des Marktpreises. Zudem sind Bilanzen meist nicht aktuell und Prognosen werden gewonnen, indem Daten aus der Vergangenheit fortgeführt und um subjektive Schätzungen von Analysten manipuliert werden.[101]

Bezüglich der Vorgehensweise aktiver Fondsmanager werden u.a. drei Investment-Stile unterschieden, der Value- bzw. Growth-Ansatz, der Small- bzw. Large-Cap-Ansatz und der Top-Down- bzw. Bottom-Up-Ansatz. Aktien werden der Gruppe Value zugeteilt, wenn...