Einführung: ETFs – die Erfolgsstory unter den Anlageprodukten
Im September 2012 ist der Allianz Global Wealth Report 2012 erschienen, der auf knapp 100 Seiten die Entwicklung des globalen Geldvermögens analysiert. Über den Anstieg um 1,6 Prozent im Jahre 2011, dem niedrigsten seit dem Krisenjahr 2008, zeigen sich die Autoren enttäuscht. Der Einbruch der Aktienkurse an den Börsen im Sommer 2011 sowie die Eurokrise haben diese Entwicklung maßgeblich geprägt. Die historisch niedrigen Zinsen stellen für Anleger eine Herausforderung dar, denn sichere Anlagen können nicht mehr den realen Vermögenserhalt garantieren. Bei verschiedenen Anlageklassen lässt sich eine deutlich erhöhte Volatilität beobachten, da eine Lösung für die Eurokrise nicht absehbar ist.1 Vor diesem Hintergrund wird es für Privatanleger zunehmend wichtiger, auf die Qualität der liquiden Vermögensbausteine hinsichtlich ihrer Wertentwicklung und deren Kosten zu achten. Wie können Anleger folgenschwere Fehler wie die Investition in überteuerte Finanzprodukte oder in solche mit relativ schwacher Performance vermeiden? Wer auf die Kosten der Kapitalanlage achtet, wird schnell zu der Überzeugung kommen, dass Exchange Traded Products (ETPs) eine kostengünstige Möglichkeit bieten, in unterschiedliche Anlageklassen wie Aktienmärkte, festverzinsliche Wertpapiere oder Rohstoffe zu investieren. Zu der Gruppe der ETPs zählen Exchange Traded Funds (ETFs), Exchange Traded Commodities (ETCs) und Exchange Traded Notes (ETNs). »Wenn man in Aktien investiert sein will, dann ist es wesentlich billiger und grundsätzlich auch effektiver, dies über ein ETF-Produkt zu tun«, erklärte Michael Sonnenfeldt, Gründer und Chairman von »Tiger 21« in einem Interview mit Bloomberg News.2 Hinter »Tiger 21« stehen unter anderem Investoren und Manager, die jeweils mindestens 10 Millionen Dollar an investierbarem Vermögen verfügbar haben und zusammen rund 19 Milliarden Dollar verwalten. Die Gruppe umfasst 202 Mitglieder. In diesem Kreis sind derzeit Indexfonds und ETFs populärer als etwa Aktien-Hedgefonds oder Investmentfonds.
Dadurch dass ETFs einen Index, ein Marktbarometer für die jeweilige Anlageklasse, abbilden, gibt es auch keine negativen Überraschungen durch Portfoliomanager, die nicht in der Lage sind, die Marktrendite einer Anlageklasse durch ihre Anlageentscheidungen zu erwirtschaften. Anlageprofis haben diese Erkenntnisse immer stärker beachtet und dadurch das starke Wachstum der ETF-Branche während der letzten Jahre ermöglicht. Allein in Europa hat das Anlagevolumen in ETPs per Jahresende 2012 368,3 Milliarden US-Dollar (279,3 Milliarden Euro) erreicht, weltweit sogar über 1.900 Milliarden US-Dollar.3 Die Anzahl der in Deutschland zum Börsenhandel zugelassenen ETFs hat am 22. August 2012 die 1.000er-Marke überschritten. Der überwiegende Teil des in ETFs investierten Vermögens stammt von institutionellen Anlegern. Dabei gibt es für Privatanleger keine Beschränkungen, via ETFs zu Großanlegerkonditionen indexiert in eine große Auswahl von Anlagethemen zu investieren. Gerade wegen dieses Kostenvorteils und der Vermeidung von Vermittlerprovisionen werden ETFs von Banken und unabhängigen Vermögensberatern ihren Kunden häufig vorenthalten. »In ETFs zu investieren ist die beste Strategie für Privatanleger«, meint David Swensen, Chef-Vermögensverwalter der US-Elite-Universität Yale.4
Dieses Buch soll Privatanlegern und Anlageberatern die Möglichkeiten aufzeigen, die ETFs im Rahmen der Kapitalanlage bieten, und Hilfestellung bei der praktischen Umsetzung leisten. Im folgenden Abschnitt werden zunächst die grundlegenden wissenschaftlichen Erkenntnisse über Kapitalanlagen im Zusammenhang mit der Entstehungsgeschichte der ETFs erläutert.
Die Modern Portfolio Theory von Harry M. Markowitz aus dem Jahre 1952 bietet die finanzwissenschaftliche Grundlage für Indexinvestments. Markowitz’ Theorie, für die er im Jahre 1990 den Nobelpreis für Ökonomie bekam, hatte zum Ziel, aufzuzeigen, dass Diversifikation bei Anlageentscheidungen zu einem besseren Rendite-Risiko-Profil führt als Einzelinvestitionen, und diesen Effekt messbar zu machen.5 Welche Wertpapiere und wie viele Wertpapiere in ein Portfolio aufzunehmen sind, war ebenfalls Gegenstand der Untersuchung. Markowitz’ Ansatz basiert weitgehend auf dem Zielkonflikt des Anlegers zwischen erwarteter Rendite und dem damit verbundenen Risiko. Die bedeutendste Erkenntnis liegt in der Aussage, dass sich das Risiko durch Diversifikation reduzieren, aber nicht ausschließen lässt. Der wichtigste Aspekt dabei ist, dass es nicht auf das Risiko eines einzelnen Wertpapiers ankommt, sondern auf dessen Beitrag zum Risiko des Portfolios, und dass dieser von der Kovarianz der Wertpapierkurse untereinander abhängt.6 Dabei gilt: Je geringer die Wertpapierkurse miteinander korrelieren, desto stärker lässt sich das Risiko einer Kombination aus diesen Wertpapieren reduzieren. Eine geringe Korrelation bedeutet, dass ein geringer Zusammenhang für die Kursentwicklung von Wertpapieren besteht. Die Korrelation kann sogar negativ sein, d. h. ein Wertpapier fällt im Preis, während bei einem anderen im gleichen Zeitraum ein Kursanstieg zu beobachten ist. Durch Diversifikation addieren sich nämlich die Risiken der einzelnen Wertpapiere nicht, sondern neutralisieren sich teilweise gegenseitig.
Eine weitere finanzwissenschaftliche Grundlage für Indexinvestments liefert die Efficient Market Hypothesis von Eugene Fama im Jahre 1970. Sie besagt, dass in effizienten Finanzmärkten alle Marktteilnehmer zu jedem Zeitpunkt den gleichen Stand an Informationen haben und rationale Entscheidungen treffen. Sämtliche Informationen sind in den Wertpapierkursen verarbeitet. Folglich ist keiner der Akteure am Kapitalmarkt in der Lage, überdurchschnittliche Gewinne zu erzielen.7 Die aktive Auswahl von Wertpapieren bietet dadurch einen geringen oder keinen Mehrwert gegenüber einer passiven oder indexierten Anlagestrategie. Informationsvorsprünge sind nicht verwertbar, erfolgreiche aktive Methoden werden zu schnell kopiert.
Wendet man diese Erkenntnis beispielsweise auf Aktienanlagen an, so fährt ein Anleger grundsätzlich besser, wenn er seine Investition auf eine ausreichende Anzahl von Aktien verteilt. Eine ausreichende Diversifikation bietet ihm dabei sowohl ein aktiv gemanagter Aktienfonds, als auch ein Indexfonds bzw. ein ETF. Das gleiche Prinzip gilt für den Aufbau einer Asset Allocation aus unterschiedlichen Anlageklassen wie z. B. Aktien, festverzinslichen Wertpapieren, Rohstoffen, Immobilien oder alternativen Investments.
Die Änderung der Wertpapierkurse ist daher auf unerwartete zufällige Ereignisse zurückzuführen (Random-Walk-Theorie). Dadurch sind sie nicht langfristig vorhersagbar. Solche Preisentwicklungen können nur in einem Umfeld entstehen, in dem Informationen äußerst schnell und professionell verarbeitet werden. Die Chance, Überschussrenditen zu erzielen, bietet sich entweder nur für einen sehr kurzen Zeitraum oder in weniger transparenten Teilmärkten. Die Wahrscheinlichkeit, dass dieser Mehrwert dauerhaft erzielt wird, ist äußerst gering. Empirische Untersuchungen, die diese These stützen, hat Bruno Solnik im Jahre 1973 durchgeführt. Bei rein zufälligen Preisentwicklungen von Wertpapiermärkten wäre ein Wert von 0 für die sogenannte serielle Korrelation festzustellen, d. h., es gäbe keinen Zusammenhang zwischen heute und zu einem späteren Zeitpunkt beobachteten Wertpapierkursen. Die Berechnungen für neun unterschiedliche Märkte haben äußerst geringe Werte ergeben, die wohl eher auf Schätzfehler und Transaktionskosten zurückzuführen sind.8
Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass eine erfolgreiche Vermögensanlage auf dem Grundprinzip der Diversifikation beruht und aktive Anlageentscheidungen eine geringe Chance bieten, die Wertentwicklung des Gesamtmarktes zu übertreffen. Anleger sind daher gut beraten, ihr Portfolio auf Basis von indexierten Anlageprodukten wie ETFs aufzubauen. Unterstützende empirische Untersuchungen werden in Kapitel 3 behandelt.
Oft werden innovative Finanzprodukte nicht in Europa entwickelt, sondern haben ihren Ursprung in den USA. Das gilt auch für ETFs.
In den Jahren 1969 bis 1971 haben John A. McQuown und William L. Fouse den ersten Indexfonds entwickelt.9 Dabei handelte es sich um eine maßgeschneiderte Anlage für den Samsonite Pension Fund, die diesem institutionellen Großanleger von der in San Francisco beheimateten Wells Fargo Bank angeboten wurde. Der Sohn des Kofferfabrikanten Samsonite war Schüler von Harry Markowitz, dem geistigen Vater des Konzepts. Der im Fonds abgebildete gleichgewichtete Index umfasste die 1.500 damals an der New York Stock Exchange gehandelten Aktien.10
Der erste für Privatanleger investierbare Indexfonds war der Vanguard 500 Index Fund, den John C. Bogle und Burton Malkiel am 31. August 1976 aufgelegt haben. Dieser Fonds verwaltet heute ein Vermögen von 125,9 Mrd. US-Dollar (Stichtag: 31.01.2013).
Die Weiterentwicklung indexierter Aktienanlagen vom Investmentfonds zum ETF erfolgte durch die erstmalige Börseneinführung an der Wall Street im Januar 1993. State Street Global Advisors lancierte den Standard & Poor’s Depositary Receipt (SPDR®) und führte diesen in den Handel an der New York Stock Exchange ein. Dieser ETF bildet die Wertentwicklung des S&P 500® Index ab und hat es unter dem Spitznamen...
