2. Unternehmensübernahmen

Wenn von Unternehmensübernahmen gesprochen wird, kommt vor allem ein Begriff immer wieder vor: Mergers & Acquisitions oder besser M&A. Diesen Oberbegriff allerdings mit Unternehmensübernahmen gleichzusetzen wäre nicht korrekt, denn es werden neben Akquisitionen auch Fusionen und Kooperationen unter dem Begriff M&A zusammengefasst. Der Hauptunterschied besteht darin, dass bei einer Akquisition die juristische Identität des übernommenen Unternehmens (Target) bestehen bleibt obwohl Führungs-, Informations- und Kontrollrechte auf ein anderes Unternehmen übertragen werden. Gute Beispiele hierfür sind die Übernahme der Schering AG durch die Bayer AG im August 2006 oder die Übernahme von Reebok International Ltd. durch die Adidas AG im Januar 2006. In beiden Fällen waren die übernommenen Unternehmen weiterhin rechtlich selbstständig, verändert hat sich lediglich die Eigentümerstruktur.[4]

Ein weiteres wichtiges Unterscheidungsmerkmal von Unternehmensübernahmen ist die Frage nach dem Investor. Bei strategischen Investoren ist das Targetunternehmen stets Bestandteil einer speziellen Unternehmensstrategie und wird somit in den Konzern eingebunden. Die Finanzierung einer solchen Übernahme wird folglich auf den Konzern als Ganzes zugeschnitten. Bei Finanzinvestoren steht dahingegen die Renditemaximierung bei möglichst geringem Risiko im Vordergrund. Dabei werden die Rückgriffsmöglichkeiten auf den Finanzinvestor minimiert und daher auch die Finanzierung lediglich auf das Targetunternehmen abgestellt.[5] Weiterhin versucht ein Finanzinvestor das Targetunternehmen nach 4 – 8 Jahren möglichst gewinnbringend zu veräußern, da eine längere Haltedauer ab einem gewissen Punkt die erwirtschaftete Jahresrendite schmälert. In der Regel steht der potentielle Exit-Zeitpunkt sogar bereits beim Kauf fest. Der Exit eines Finanzinvestors erfolgt dabei entweder durch einen Börsengang (Initial Public Offering – IPO), Verkauf an einen strategischen Investor (Trade Sale) oder den Verkauf an einen weiteren Finanzinvestor (Secondary Purchase).[6]

In vielen Fällen sind die Grenzen zwischen den einzelnen Bereichen sehr unscharf, wie z.B. an der proklamierten Fusion der Daimler-Benz AG (DB AG) mit der Chrysler Corporation (Chrysler) 1998 zu erkennen ist. Nach außen hin machte dieser Deal den Anschein einer Fusion und es wurde auch eine neue rechtliche Identität, die DaimlerChrysler AG, gegründet. Letztendlich kann man dieses jedoch auch als die Übernahme von Chrysler durch die DB AG mit anschließender Integration und Umbenennung werten, was mittlerweile auch von einigen Parteien so vertreten wird.

Im Endeffekt würde eine Betrachtung sämtlicher Einzelfälle jedoch den Rahmen dieser Arbeit sprengen. Zudem sind aus der Sicht der Finanzierung die Unterschiede eher minimal und so beschränkt sich diese Thesis auf die normale Übernahme eines Targets durch einen strategischen Investor im Rahmen seiner externen Wachstumsstrategie. Die folgende Abbildung verdeutlicht die Eingliederung dieser Arbeit innerhalb der wichtigsten M&A Bereiche.

Abbildung 1: M&A Aktivitäten

Quelle: Eigene Darstellung, in Anlehnung an: Vogel, D.H.: M&A – Ideal und Wirklichkeit, Wiesbaden 2002, S. 5.

2.1 Strategische Hintergründe

Wie der Name bereits ausdrückt, spielen bei einem strategischen Investor vor allem strategische Hintergründe eine Rolle. Dabei handelt es sich meistens um Wachstums- bzw. Expansions- oder auch Diversifikationsstrategien. Diese Strategien können entweder intern aus eigener Kraft oder extern über den Zukauf anderer Unternehmen erreicht werden. Da internes Wachstum in seiner Höhe beschränkt ist, stellen Unternehmensübernahmen eine Maßnahme zum schnelleren Erreichen strategischer Ziele dar.[7] Dabei wird die Strategie anhand der Produkt- und Marktorientierung potentieller Targetunternehmen grob in vier Richtungen unterschieden:

Tabelle 1: Exerne Wachtrategien

Quelle: Eigene Darstellung, in Anlehnung an: Ansoff, H.J.: Corporate Strategy, Harmondsworth 1987, S. 123.

Horizontal Beschreibt die Übernahme von direkten Konkurrenten, d.h. Unternehmen im gleichen Produkt- und Marktsegment. Ziel ist es, die Marktanteile zu steigern.

Vertikal Beschreibt die Übernahme von vor- oder nachgelagerten Produktions-, bzw. Absatzstufen zur Ausweitung der Wertschöpfungskette und damit Sicherung des Zuganges zu Vorprodukten oder Absatzmärkten.

 Konzentrisch Beschreibt die Übernahme von Unternehmen, die entweder mit gleichen Produkten in neuen Märkten (Technologie konzentrisch) oder in gleichen Märkten mit fremden Produkten (Marketing konzentrisch) tätig sind.

 Konglomerat Beschreibt Übernahmen im Rahmen einer Diversifikationsstrategie. Die übernommenen Unternehmen stehen in keinem Bezug zu dem bisherigen Produkt- oder Marktprogramm.[8]

Ein maßgeblicher Faktor bei diesen strategischen Übernahmen sind ferner die aus der Verbindung der Unternehmen entstehenden Synergieeffekte. Darunter versteht man in der Regel Vorteile aus Größeneffekten (Economies of Scale), Verbundvorteile (Economies of Scope), Ablaufrationalisierungen, Know-how Transfers sowie zusätzliche Wachstumspotenziale.[9] Die maßgebliche Bedeutung erhalten Synergien durch den Effekt, dass das Unternehmen nach der Transaktion mehr Wert ist als die Addition der Unternehmenswerte vor der Transaktion. Dieser Effekt tritt jedoch nur ein, wenn die potentiellen Synergien auch realisiert werden können. Gelingt dieses dem Management nämlich nicht, dreht sich der Effekt zumeist ins Gegenteil und es entstehen negative Synergien.[10]

 Bei all diesen Wachstumsstrategien, vor allem bei der geplanten Realisierung von Synergien, wird das Targetunternehmen zu 100% akquiriert, da nur so eine volle unternehmerische Einflussnahme möglich ist. Je nach strategischer Zielrichtung und geplantem Grad an unternehmerischer Einflussnahme, können aber auch nur Teile eines Targetunternehmen akquiriert werden. Dabei gilt grundsätzlich, je höher der Anteil, desto größer die mögliche Einflussnahme. Wichtige Einfluss-Stufen sind i.d.R. 25%, 50% und 75%. Dabei gilt eine Beteiligung ab 25% als Sperrminorität, ab 50% als einfache Mehrheit und ein Anteil größer 75% als qualifizierte Mehrheit. [11]

Grundsätzlich lässt sich festhalten, dass für die meisten großen, strukturellen Entscheidungen eine qualifizierte Mehrheit (75%) erforderlich ist. Dies ist z.B. bei Aktiengesellschaften für Kapitalerhöhungen oder –herabsetzungen (§§ 182, 192 ff., 202, 207, 221 ff. AktG), Satzungsänderungen (§179 Abs. 2 AktG) oder der Liquidation des Unternehmens (§ 262 Abs. 1 Nr. 2 AktG) notwendig. Daraus folgt auch die Bedeutung einer Beteiligung ab 25% als Sperrminorität Sie kann im Umkehrschluss die oben genannten Entscheidungen blockieren. Da allerdings in diesem Bereich je nach Gesellschaftsform teils unterschiedliche Bestimmungen gelten, wird an dieser Stelle auf einen tieferen Einblick verzichtet.

Gleich welche Strategie jedoch am Ende des Tages hinter einer Übernahme steht, der Ablauf ist stets der gleiche. Und zwar besteht eine Übernahme aus drei Teilen, der Vorbereitung, der Durchführung und der Integration. Dabei markiert der Abschluss des Kaufvertrages (Signing), bzw. die Veröffentlichung des Kaufangebotes wenn es sich bei dem Target um eine AG handelt, den Übergang von der Vorbereitung zur Durchführung. Sobald dann der tatsächliche wirtschaftliche Übergang der Eigentumsanteile des Targets an den Käufer erfolgt (Closing), beginnt die Integrationsphase und damit die eigentliche Umsetzung der strategischen Ziele.

 2.2 Übernahmestrategien und Gegenmaßnahmen

Ist die Entscheidung für eine externe Wachstumsstrategie gefallen und ein entsprechendes Zielunternehmen identifiziert, folgt als nächstes die Wahl einer Übernahmestrategie. Hierbei wird vor allem zwischen freundlichen und feindlichen Übernahmen unterschieden. Dabei gilt eine Übernahme als feindlich, wenn das Management des Zielunternehmens der Übernahme ablehnend gegenübersteht oder von der Übernahme im Vorfeld überhaupt nicht informiert wurde.[12]

 Generell erhöht die richtige Kontaktaufnahme zu Beginn, sowie die Beachtung „weicher“, emotionaler Aspekte in der Argumentation, die Erfolgsaussichten einer Transaktion enorm. Dazu ist es notwendig die wahren Entscheidungsträger, welche nicht selten von den formellen abweichen, vorab zu identifizieren sowie bereits möglichst konkrete Vorstellungen zur geplanten Strategie inklusive möglicher Alternativen zu formulieren. Die...