| Vorwort | 6 |
| Inhaltsverzeichnis | 8 |
| Abkürzungsverzeichnis | 18 |
| 1. Teil: Einführung | 22 |
| A. Neues Übernahmerecht in Deutschland und Europa | 22 |
| B. Ziel der Arbeit | 24 |
| C. Gang der Untersuchung | 25 |
| 2. Teil: Regulierungsbedarf bei Übernahmeangeboten | 27 |
| A. Definition des Regelungsgegenstands | 27 |
| I. Das Übernahmeangebot | 27 |
| II. Der Kontrollerwerb im Zielunternehmen | 28 |
| B. Erfordernis einer neutralen Position des Gesetzgebers | 30 |
| I. Positive Auswirkungen | 31 |
| II. Negative Auswirkungen | 33 |
| III. Empirische Untersuchungen über die Auswirkungen von Übernahmeangeboten | 35 |
| IV. Zusammenfassung | 37 |
| C. Analyse der Gefahren für die Beteiligten | 37 |
| I. Allokative Funktionsdefizite | 38 |
| 1. Allokative Effizienz des Kapital- und des Unternehmenskontrollmarktes | 38 |
| 2. Störung der allokativen Effizienz durch Übernahmeangebote | 39 |
| a) Das Gefangenendilemma der Aktionäre der Zielgesellschaft | 39 |
| b) Informationsasymmetrien | 42 |
| c) Konzernierung der Zielgesellschaft zum halben Preis | 44 |
| 3. Zusammenfassung | 45 |
| II. Institutionelle Funktionsdefizite des Kapitalmarktes | 45 |
| 1. Anlegervertrauen als institutionelle Funktionsbedingung | 45 |
| 2. Störung der institutionellen Funktionsfähigkeit durch Übernahmeangebote | 46 |
| III. Gefährdung von Individualinteressen | 47 |
| IV. Gefahr für die Arbeitnehmer/Gläubiger der Zielgesellschaft | 48 |
| V. Gefährdung einer wirtschaftlich gesunden Zielgesellschaft | 49 |
| D. Umsetzung des Regelungsbedarfs | 50 |
| I. Drei Säulen von Verhaltenspflichten | 50 |
| 1. Informationspflichten | 50 |
| 2. Verfahrensrechtliche Pflichten | 51 |
| 3. Gleichbehandlungspflichten | 52 |
| II. Abwägung mit Rechten des Bieters | 53 |
| 3. Teil: Die Regelung von Übernahmeangeboten im deutschen Recht | 55 |
| A. Regelungsversuche von Übernahmeangeboten in der Vergangenheit | 55 |
| I. Selbstregulierung von Übernahmeangeboten in Deutschland | 55 |
| 1. Die Leitsätze | 55 |
| 2. Der Übernahmekodex | 57 |
| a) Entwicklung und Inhalte | 57 |
| b) Gründe für das Scheitern der freiwilligen Selbstkontrolle | 60 |
| II. Zivil- und gesellschaftsrechtliche Begründungsansätze von Verhaltenspflichten des Bieters | 62 |
| 1. culpa in contrahendo (§§ 311 II, 280 I, 241 II BGB) und §§ 305 ff. BGB | 62 |
| 2. Gesellschaftsrechtliche Treuepflicht | 64 |
| 3. Vormitgliedschaftliche Treuebindung | 65 |
| 4. Kapitalmarktbezogene Verhaltenspflichten gemäß Deliktsrecht | 68 |
| 5. Zusammenfassung | 70 |
| III. Weitere spezialgesetzliche Verhaltenspflichten des Bieters | 70 |
| B. Das Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz | 71 |
| I. Anwendungsbereich und Systematik des WpÜG | 71 |
| II. Wesentliche Konzepte des WpÜG | 73 |
| 1. Der Kontrollbegriff | 73 |
| 2. Berücksichtigung mit dem Bieter zusammenwirkender Dritter | 75 |
| a) Gemeinsam handelnde Personen | 75 |
| b) Zurechnungstatbestände | 75 |
| 3. Allgemeine Grundsätze | 77 |
| III. Aufsichtsbehörde und Sanktionen | 79 |
| 1. Aufgaben der BAFin | 80 |
| 2. Sanktionen | 81 |
| 4. Teil: Das britische Vorbild und die europäische Übernahmerichtlinie | 83 |
| A. Regelung von Übernahmeangeboten in Großbritannien | 84 |
| I. Der City Code on Takeovers and Mergers | 84 |
| 1. Selbstregulierung der Londoner City | 84 |
| 2. Der Takeover Panel | 86 |
| 3. Regelungsziele und Inhalte des City Codes | 88 |
| a) General Principles | 88 |
| b) Rules | 89 |
| II. Einfluss sonstiger Regelungen auf Übernahmeangebote | 90 |
| 1. Die Rules Governing Substantial Acquisitions of Shares | 90 |
| 2. Der Financial Services and Markets Act 2000 | 90 |
| 3. Der Criminal Justice Act 1993 | 93 |
| 4. Der Companies Act 1985 | 94 |
| 5. Der Enterprise Act 2002 | 94 |
| III. Effektivität des britischen Regelungsmodells – Durchsetzbarkeit der Regelungen des City Codes | 95 |
| B. Die Regelung von Übernahmeangeboten auf europäischer Ebene | 97 |
| I. Entwicklung der Rechtslage | 97 |
| 1. Der Pennington-Entwurf | 97 |
| 2. 1989/1990 – Detaillierte Richtlinienvorschläge | 98 |
| 3. Der Richtlinienvorschlag 1990 | 100 |
| 4. 1996/1997 – Der Vorschlag einer Rahmenrichtlinie | 101 |
| 5. Der Gemeinsame Standpunkt des Rates vom 19.06.2000 | 102 |
| 6. Der Richtlinienvorschlag 2002 | 104 |
| II. Die Verabschiedung der Richtlinie 2004 | 105 |
| 1. Ziele und Inhalte der Übernahmerichtlinie | 105 |
| 2. Umsetzungsbedarf | 107 |
| a) Anwendungsbereich und Kollisionsrecht | 107 |
| b) Neutralitätspflicht des Managements | 108 |
| c) Der Angebotspreis | 108 |
| d) Ausschluss- und Andienungsrecht | 109 |
| 3. Zusammenfassung | 109 |
| 5. Teil: Die Bieterpflichten | 111 |
| A. Informationspflichten | 111 |
| I. Angebotsabgabe | 111 |
| 1. Informationsgefälle bei Angebotsabgabe | 111 |
| 2. Die Angebotsunterlage | 112 |
| a) Funktion | 112 |
| b) Formales | 114 |
| c) Inhalte | 114 |
| 3. Mängel der deutschen Rechtslage | 117 |
| a) Strohmanngeschäfte | 117 |
| b) Angaben über die Vermögensverhältnisse des Bieters | 117 |
| c) Gewinnerwartungen | 120 |
| 4. Rechtsfolgen bei mangelhafter Angebotsabgabe | 123 |
| a) Untersagung des Angebots | 123 |
| b) Anwendbarkeit der §§ 305 ff. BGB | 124 |
| c) Haftung für die Angebotsunterlage | 126 |
| aa) Haftungsvoraussetzungen | 126 |
| bb) Aktualisierungspflicht | 128 |
| II. Entscheidungsdruck während des laufenden Annahmeverfahrens | 130 |
| 1. Gefahr | 130 |
| 2. Informations- und Meldepflichten während der laufenden Annahmefrist | 131 |
| a) Laufende Wasserstandsmeldungen | 131 |
| b) Verhältnis zu § 21 WpHG | 132 |
| c) Keine zwingenden Wasserstandsmeldungen nach dem City Code | 134 |
| d) Europäische Vorgaben | 136 |
| 3. Kritik an der deutschen Rechtslage | 137 |
| B. Verfahrensrechtliche Pflichten | 139 |
| I. Zeitplan des Übernahmeverfahrens | 139 |
| 1. Gefahren | 139 |
| 2. Festlegung eines gesetzlichen Zeitrahmens für Übernahmeverfahren | 140 |
| a) Beginn des Angebotsverfahrens und Veröffentlichung der Angebotsunterlage | 140 |
| b) Festlegung einer Mindest- und Höchstfrist | 142 |
| c) Verlängerungstatbestände | 144 |
| aa) Änderung des Angebots | 144 |
| (1) Änderung der Angebotsfrist durch den Bieter | 145 |
| (2) Zweiwöchige Annahmefristverlängerung bei Angebotsänderung gem. § 21 V | 146 |
| bb) Konkurrierende Angebote | 149 |
| (1) Synchronisierung von Erstangebot und Konkurrenzangebot | 149 |
| (2) Zusammenfassung | 152 |
| d) Weitere Annahmefrist | 153 |
| II. Ausgestaltung eines Übernahmeangebots | 154 |
| 1. Unverbindliche Angebotsabgabe | 154 |
| a) Probleme bei der Abgabe unverbindlicher Übernahmeangebote | 154 |
| b) Lösungsmöglichkeiten | 155 |
| aa) Verbot einer invitatio ad offerendum | 155 |
| bb) Verbot des Rücktritts- und Widerrufsvorbehalts | 156 |
| cc) Verbot rein subjektiver Bedingungen | 157 |
| c) Diskussion einzelner Regelungen | 158 |
| aa) Vom Bieter ausschließlich selbst herbeigeführter Bedingungseintritt | 158 |
| bb) Ausschluss des Finanzierungsvorbehalts | 160 |
| cc) Bedingung der Zustimmung der Gesellschafterversammlung | 161 |
| (1) Veröffentlichung der Angebotsabsicht ohne Zustimmung der Gesellschafterversammlung | 161 |
| (2) Zustimmung der Gesellschafterversammlung zur Kapitalerhöhung | 162 |
| (3) Umgehungsmöglichkeit der Bindungswirkung des Übernahmeangebots | 163 |
| (4) Zustimmungsbedingung nur in gesetzlich zwingenden Fällen | 165 |
| dd) Bedingung zu unterlassender Abwehrmaßnahmen der Zielgesellschaft | 166 |
| ee) Material-Adverse-Change Klausel | 167 |
| ff) Zeitpunkt des Bedingungseintritts | 169 |
| 2. Obligatorische Mindesterwerbsschwellen | 170 |
| a) Problem der Zulässigkeit unbedingter Übernahmeangebote | 170 |
| aa) Wirkungslosigkeit der Zaunkönigregel | 172 |
| bb) Annahmefristverlängerung zu Nutzen des Bieters | 174 |
| cc) Fehlende Entscheidungsmacht der Aktionäre bezüglich des Kontrollwechsels | 175 |
| dd) Zusammenfassung | 176 |
| b) Lösungen | 177 |
| aa) Das britische Lösungsmodell: Unzulässigkeit eines Beteiligungserwerbs unterhalb von 50% | 177 |
| bb) Alternative Lösungsversuche für das deutsche Recht | 179 |
| (1) Teleologische Auslegung des § 16 II S. 1 | 179 |
| (2) Obligatorische Mindesterwerbsschwelle von 30% | 180 |
| (3) Effektive Kontrollschwelle als obligatorische Mindesterwerbsschwelle | 184 |
| c) Abwägung | 187 |
| aa) Vorteile des britischen Lösungsmodells | 187 |
| bb) Vorteile des hier unterbreiteten Vorschlags | 191 |
| III. Beeinträchtigung der Zielgesellschaft durch unprofessionelle, wiederholte oder missbräuchliche Übernahmeangebote | 193 |
| 1. Gefahr | 193 |
| 2. Lösungen | 194 |
| a) Beratungspflichten | 194 |
| aa) Funktion | 194 |
| bb) Diskussion | 196 |
| b) Untersagung von offensichtlich missbräuchlichen Übernahmeangeboten | 199 |
| c) Sperrfrist für die Abgabe eines erneuten Übernahmeangebots | 200 |
| aa) § 26 I | 200 |
| bb) Kritik und Verbesserungsvorschläge | 201 |
| (1) Erneutes Angebot durch mit dem Bieter zusammenwirkende Dritte | 201 |
| (2) Grundsätzliche Sperrfrist bei Scheitern des Übernahmevorhabens | 203 |
| (a) Konsequenzen einer obligatorischen Mindesterwerbsschwelle | 203 |
| (b) Konsequenzen sonstiger Scheiterungsgründe | 204 |
| (3) Sperrfrist bei Absichtsveröffentlichung und unterbliebener Angebotsabgabe | 205 |
| (4) Die Ausnahmeregel im Fall des Pflichtangebots | 206 |
| C. Gleichbehandlungspflichten | 208 |
| I. Voraberwerb von Wertpapieren der Zielgesellschaft unter Verheimlichung der Angebotsabsicht | 208 |
| 1. Gefahren | 208 |
| a) Kaufmotive des Bieters | 208 |
| b) Ungleichbehandlung der Aktionäre | 209 |
| aa) Benachteiligung der Aktionäre, die vor Absichtsveröffentlichung veräußerten | 209 |
| bb) Benachteiligung der Angebotsadressaten | 210 |
| (1) Anschleich-Taktik | 210 |
| (2) Dawn-raid-Strategie | 211 |
| c) Insidergeschäfte, Gerüchte, Spekulationen | 212 |
| d) Zusammenfassung | 213 |
| 2. Lösungsansätze | 214 |
| a) Die deutsche Lösung: Pflicht zur unverzüglichen Veröffentlichung der Angebotsabsicht | 214 |
| b) Das britische Lösungsmodell | 216 |
| aa) Kontinuierliche Meldepflichten bei Überschreitung bestimmter Beteiligungen | 217 |
| bb) Verlangsamung des rapiden Beteiligungsaufbaus | 218 |
| cc) Pre-bid-announcements | 220 |
| dd) Geheimhaltungspflicht | 222 |
| ee) Zusammenfassende Stellungnahme zum britischen Lösungsmodell | 223 |
| 3. Bewertung | 224 |
| a) Stärkere Beschränkung der unternehmerischen Handlungsfreiheit des Bieters im deutschen Recht | 224 |
| aa) Unterschiedliche Reichweite der Beschränkung nach dem WpÜG und dem City Code | 224 |
| bb) Strikte Gleichbehandlung der Aktionäre als Rechtfertigungsgrund | 226 |
| (1) Die insiderrechtliche Wertung | 226 |
| (a) Bedeutung der insiderrechtlichen Wertung | 226 |
| (b) Prüfung des Insiderhandelsverbots für den Bieter | 228 |
| (2) Zulässigkeit einer abweichenden Wertung des Übernahmerechts | 230 |
| (a) Übernahmespezifische Gefahrenlage | 230 |
| (b) Schaffung von Investitionsanreizen am Kapitalmarkt | 232 |
| cc) Beseitigung der Gefahr des heimlichen Beteiligungsaufbaus als Rechtfertigungsgrund | 233 |
| dd) Beseitigung von Informationsmissbrauch und Intransparenz als Rechtfertigungsgrund | 234 |
| ee) Zusammenfassung | 235 |
| b) Durchsetzungsprobleme bei § 10 I S. 1 angesichts seiner subjektiven Ausrichtung am Tatbestandsmerkmal der Bieterentscheidung | 236 |
| aa) Das ursprüngliche Konzept des deutschen Gesetzgebers | 236 |
| bb) Verzögerungsanreize des Bieters bei Entscheidungsveröffentlichung | 237 |
| cc) Verzögerungsmöglichkeiten des Bieters auf Grund des subjektiven Tatbestandsmerkmals der Entscheidung | 239 |
| (1) Enge Auslegung des Merkmals der "Entscheidung" | 239 |
| (2) Leugnen der Entscheidungsfindung | 240 |
| (3) Bewertung | 241 |
| dd) Schutzlücken infolge des Konzepts des § 10 I S. 1 | 242 |
| c) Ergebnis | 243 |
| 4. Korrekturbedarf des WpÜG – Anregungen durch das britische Modell | 244 |
| a) Geeignetheit der deutschen kaptialmarktrechtlichen Veröffentlichungspflichten und der Insiderregeln zur Beseitigung der Schutzlücken | 244 |
| aa) § 21 WpHG | 244 |
| bb) § 15 WpHG | 246 |
| (1) Veröffentlichungspflicht der Angebotsabsicht gem. § 15 I WpHG | 246 |
| (2) Defizite des § 15 WpHG | 249 |
| b) Übernahmerechtliche Vorveröffentlichungspflicht | 251 |
| c) Übernahmerechtliche Veröffentlichungspflicht | 252 |
| d) Geheimhaltungspflicht | 253 |
| e) Verschärfung der Meldepflichten | 255 |
| f) Verlangsamung | 257 |
| 5. Ergebnis | 257 |
| II. Teilangebote | 258 |
| 1. Gefahren | 258 |
| a) Ungleichbehandlung der Aktionäre | 258 |
| b) Erhöhter Verkaufsdruck je nach Ausgestaltung des Teilangebots | 259 |
| 2. Lösungsmöglichkeiten | 260 |
| a) Repartierungspflichten bei Erwerbsangeboten | 260 |
| b) Verbot von Teilangeboten im Rahmen von Übernahmeangeboten | 260 |
| c) Die britische Lösung | 261 |
| 3. Diskussion | 263 |
| a) Gründe für die Zulassung von Teilangeboten | 263 |
| aa) Ermöglichung wünschenswerter Transaktionen | 263 |
| bb) Aufrechterhaltung von Börsennotierungen | 265 |
| cc) Adäquater Schutz des verbleibenden Teils durch deutsches Konzernrecht | 265 |
| b) Gründe für das Verbot von Teilangeboten | 266 |
| aa) Positive Selektionswirkung | 266 |
| bb) Schutz der Autonomie des Kapitalanlegers | 267 |
| cc) Vollumfängliche Partizipation an der Kontrollprämie | 268 |
| dd) Gleichbehandlung der Aktionäre | 268 |
| c) Diskussion der britischen Lösung | 269 |
| d) Europarechtliche Vorgaben | 270 |
| e) Zusammenfassung | 271 |
| 4. Unstimmigkeiten im WpÜG | 271 |
| a) Ausnahmetatbestände | 271 |
| b) Beschränkung der Vollangebotspflicht auf Aktien | 272 |
| III. Bestimmung der Konditionen des Übernahmeangebots | 273 |
| 1. Gefahr – Die Ungleichbehandlung der Angebotsadressaten | 273 |
| 2. Lösung | 276 |
| a) Vorgaben zur Höhe der Gegenleistung | 276 |
| aa) Mindestpreis | 276 |
| bb) Nachbesserungspflichten | 278 |
| (1) Parallelerwerbe | 278 |
| (2) Nacherwerbe | 279 |
| b) Vorgaben zur Art der Gegenleistung | 280 |
| aa) Zulässigkeit von Tauschangeboten | 280 |
| bb) Verpflichtung zum Barangebot | 281 |
| 3. Diskussion | 282 |
| a) Strikte Gleichbehandlungspflicht im Rahmen freiwilliger Übernahmeangebote | 282 |
| aa) Mindestpreisregel beim Pflichtangebot | 282 |
| bb) Überreglementierung bei freiwilligen Angeboten | 283 |
| cc) Geschwächte Verhandlungsposition der Adressaten eines freiwilligen Übernahmeangebots | 285 |
| dd) Beurteilung der Angemessenheit des Angebotspreises zur freien Disposition der Aktionäre | 286 |
| (1) Problemstellung | 286 |
| (2) Individuelle Aktionärsentscheidung | 287 |
| (a) Konditionendiktat der Minderheit | 287 |
| (b) Akzeptables Spekulationsrisiko des Kapitalmarktteilnehmers | 289 |
| (3) Entscheidung durch die Mehrheit der außenstehenden Aktionäre | 290 |
| (a) Funktionsweise | 290 |
| (b) Konditionendiktat der Mehrheit | 292 |
| (c) Abwägung | 292 |
| ee) Ergebnis | 295 |
| b) Fragen zum Tauschangebot | 296 |
| aa) Liquidität der angebotenen Aktien | 296 |
| bb) Aktien abhängiger Unternehmen als Gegenleistung | 298 |
| c) Verteilung der Kontrollprämie | 300 |
| aa) Deutsche, britische und europäische Regelung | 300 |
| bb) Die Kontrollprämie als Ausdruck einer besonderen ökonomischen Mehrleistung | 301 |
| cc) Anteiliges Anrecht aller Aktionäre am Kontrollbonus | 303 |
| dd) Diskussion | 304 |
| (1) Kontrollmacht kein isolierter Vermögenswert der Gesellschaft | 304 |
| (a) Missbrauch der Kontrollmacht | 305 |
| (b) Kompensation der Nachteile der außenstehenden Aktionäre | 306 |
| (c) Prämienteilhabe als Mittel des präventiven Konzernschutzes | 307 |
| (2) Abwägung | 308 |
| (a) Ausreichender Schutz vor Missbrauch durch die Vollangebotspflicht | 308 |
| (b) Prämienpartizipation aller Aktionäre als maßgebliches Hindernis für Unternehmensübernahmen | 309 |
| (c) Ergebnis | 312 |
| ee) Vorschlag einer Preisregel im WpÜG | 313 |
| 6. Teil: Ergebnisse | 315 |
| Literaturverzeichnis | 318 |
| Sachverzeichnis | 336 |
