1 Einleitung (S. 1)

1.1 Untersuchungsgegenstand und Motivation

Der Untersuchungsgegenstand dieser Arbeit ist das Risikoverhalten von Fonds und Fondsmanagern. Fonds haben als institutionelleAnleger eine große Bedeutung – einerseits für die Funktionsweise von Kapitalmärkten, andererseits für private Investoren, für die sie häufig einen wesentlichen Bestandteil ihrer Altersvorsorge darstellen.

Aufgrund gegebenerAnreize bestehtGrund zu derAnnahme, dass sich die Fonds bzw. ihre Manager nicht immer im Interesse ihrer Auftraggeber, der Anteilsinhaber, verhalten.

Vielmehr setzen sie das investierte Kapital ggf. unzulässig hohen Risiken aus. Vor diesemHintergrund wird in dieser Arbeit dasVerhalten von Fondsmanagern zunächst theoretisch unter Verwendung der Spieltheoriemodelliert. Darüber hinaus wird für den deutschen Markt eine empirische Studie durchgeführt.

Leitgedanke der Arbeit ist dabei die Vermutung eines von den Fondsmanagern untereinander ausgetragenenWettbewerbs, in dem es primär darauf ankommt, das Jahr als einer der Fonds mit der höchsten Rendite abzuschließen. Diese Rahmenbedingung ist insbesondere dem Investitionsverhalten der privaten Fondsanleger geschuldet.

Sie treffen ihre Kaufentscheidung vor allem auf Grundlage der Vorjahresrendite: Die besten Fonds können daher die höchsten Zuflüsse verzeichnen. Gleichzeitig vermeiden viele Anleger den Mittelabzug aus Fehlinvestitionen: Die schlechtesten Fonds müssen deswegen kaum Abflüsse hinnehmen.

Wettbewerbe, in denen es lediglich auf die relative Leistung im Vergleich zu den Konkurrenten ankommt, werden in bewusster Analogie zu Sportwettbewerben auch in ökonomischen Analysen Turniere genannt. Aus der Turniersituation entstehen je nach vorheriger Performance unterschiedliche Risikoanreize gegen Jahresende.

Für einen Fondsmanager mit vergleichsweise schlechter Performance ist es zu diesem Zeitpunkt unerheblich, ob er im Mittelfeld oder als Letzter abschließt, denn er hat nichts mehr zu verlieren. Intuitiv könnte man erwarten, dass er hohes Risiko wählt, um mit Glück doch noch an die Spitze der Rangliste zu gelangen. Ein Manager mit guter Zwischenbilanz hingegen wird versuchen, seinen Vorsprung abzusichern, und deswegen ggf. geringeres Risiko wählen.

Diese Grundintuition wird als „Turnierhypothese“ bezeichnet und im Rahmen dieser Arbeit theoretisch und empirisch analysiert. Investmentfonds stellen ein Sondervermögen dar, das von einer Kapitalanlagegesellschaft (KAG) verwaltet und von einer Depotbank verwahrt wird.

Sie lassen sich entlang einer Vielzahl von Kriterien unterteilen, so z. B. Anlagekategorien, Investmentstilen, Gebührenmodellen, zeitliche Bindung der Investition und Zielgruppe des Fonds (vgl. Abbildung 1.1). Die vorliegende Arbeit beschränkt ihre Analyse auf die Betrachtung von Publikums-Aktienfonds, da lediglich in diesem Bereich der Fondsanlage die zu einer Turniervermutung führenden Rahmenbedingungen gegeben sind.

1.2 Struktur und Vorgehensweise

Im folgenden Kapitel 2 werden die empirischen Befunde zumRisikoverhalten in Turniersituationen vorgestellt. Hierzu werden zunächst Studienergebnisse für allgemeine Turniersituationen besprochen (2.1), also für Turniere außerhalb des Finanzbereichs (imWesentlichen unter Sportlern).

Anschließend wird ein detaillierter Überblick über Studien zum Risikoverhalten von Fondsmanagern gegeben (2.2), bevor zuletzt auf die Folgen des Tunierverhaltens eingegangen wird. Kapitel 3 beleuchtet die Ursachen für das betrachtete Phänomen und motiviert die Verwendung der Turniertheorie zur Analyse des Risikoverhaltens von Fondsmanagern. Kernstück der Arbeit bilden die Kapitel 4 und 5.

In Kapitel 4 werden die theore-tischen Grundlagen der Turniertheorie zunächst in ihrer personalökonomischen Ausrichtung vorgestellt und anschließend auf das Untersuchungsobjekt übertragen. Hierzu werden eigene, neue theoretische Beiträge mit der Literatur in Zusammenhang gesetzt. Kapitel 5 stellt die Ergebnisse einer empirischen Untersuchung zum deutschen Markt für Aktienfonds dar. Kapitel 6 fasst die zentralen Ergebnisse der Arbeit zusammen und gibt einen Ausblick.